43号文对政信类信托的影响（投资者和从业者必读版）

　　尽管国务院上周四印发的《关于地方政府性债务的管理意见》（43号文）只是一个框架意见，配套的实施细则尚未出台，但一些实质性的影响已经可以确认：比如政信类产品未来不会再有，眼下是获得9-10%稳健收益最后的机会。

　　43号文提出加快建立规范的地方政府举债融资机制（做大增量债务）；坚决制止通过隐性渠道违规举债，重点是剥离地方融资平台的政府融资职能，融资平台不得新增政府性债务（控制存量债务）。Mike总体概括为：“开明渠、堵暗道”，用增量解决存量问题。这也是中国——这一发展中经济体的一贯思路。

　　但43号文对城投公司通过信托融资这一既定事实如何认定，将对政信类信托造成何种影响？以下是益财网Mike的解读：

　　一、地方政府性债务的复杂组成和成因

　　地方债的举借主体众多，而且比较隐蔽和随意。政府部门举借的债务只占直接债务的28%，在全部债务中的比例就更低。大多数地方债其实是通过城投公司（即地方融资平台）等机构举借的。地方政府通过向城投公司注入资产，并用当地财政为其提供担保等方式，间接地附加政府信用。

　　这是由于现行《预算法》没有赋予地方政府举债和担保的资质。也就是说，政信类信托的合同中附列的“财政还款承诺函”和“人大证明文件”等实际上不具备任何法律效力。最多只能表明地方政府知悉这笔债务，并且主观上愿意用财政来兜底。

　　二、43号文对地方政府性债务的认定

　　43号文要求在清理甄别的基础上，将地方政府的存量债务分成两类分别处置：第一类属于地方政府应当偿还的债务。这部分债务需纳入预算管理，允许各地未来发行债券置换现有债务。必要时甚至可以压缩公用经费，处置政府资产，用以偿还负债。

　　第二类属于企事业单位债务中不属于政府应当偿还的。实际上，43号文并没有这样表述，原文是，“企事业单位债务中属于政府应当偿还的……”，言下之意，就有不属于政府应当偿还的部分。

　　益财网根据43号文的整体精神推测，这类债务应该会“遵循市场规则处理，减少行政干预”。也就是说中央允许城投公司通过破产的方式剥离这部分债务。

　　但43号文同时也建议地方政府，通过注入资产等方式改善城投公司及项目的经营状况，尽量偿还所有债务。同时规定了相应的问责机制。

　　三、哪些政信类信托属于“政府应当偿还”的范畴

　　43号文并未对此做出明确界定。但审计署13年底发布的《全国政府性债务审计结果》中确认，凡信托合同中附有“财政还款承诺函”或“人大证明文件”的，都属于43号文所规定的“政府应当偿还的债务”的范围。另外，城投公司用已经形成的“政府应收账款”做质押，和投资于BT（建设-移交）项目的政信类信托，也属于该范畴。根据43号文的规定，这部分政信类信托的本息将纳入政府预算管理，意味着将由财政兜底。未来即使地方政府财政收入吃紧，也可以通过申请发行政府债券来偿还。

　　43号文同时强调，对这部分债务，“地方政府难以自行偿还时，要及时上报。本级和上级政府要启动债务风险应急处置预案和责任追究机制，化解债务风险，并追究相关人员责任”。也就是说，若未来地方债务出现危机，上级会帮地方想办法“间接救助”。除此之外，城投公司互保类的“政信类信托”，由于剥离了城投公司的政府信用，将不属于“政府应当偿还”的范围，变为工商企业贷款类信托。地方政府的责任仅限于“指导和督促有关债务举借单位加强财务管理，拓宽偿债资金渠道，统筹安排偿债资金”。

　　四、政信类信托的命运

　　43号文要求地方融资平台剥离政府融资职能，同时不得新增政府债务。这意味着以往地方政府通过融资平台间接举债的方式彻底被堵。未来地方政府只有一种举债方式：发行政府债券。未来半年内，一些已经过审、但是还没有成立的政信类信托陆续出清后，政信类信托会基本绝迹。所以说，现在是购买政信类信托最后的机会。

　　但益财网也注意到，对于在建项目，43号文网开一面。这意味着只要项目尚未结束，并且此前发行过信托产品，则不受43号文影响，可以继续通过发行信托融资。这也将是未来政信类产品唯一的来源，但届时收益率大降将是必然。

　　五、最后的时间窗口，政信类信托该怎么买

　　可以预见，随着43号文的出台，社会资本基本只能通过PPP模式投资于政府公益性基建项目。但政府不再负有偿债责任，回报率大幅下降，投资期限也会拉长。这是这类项目的特性所决定的。“短、平、快”的政信类信托将成历史。

　　在这最后的时间窗口，风险厌恶型投资者应尽量买进。这是享受9-10%稳定收益最后的机会。

　　但也不意味着就可以闭眼扫货。益财网建议。投资者应当购买被列入“政府应当偿还”范围内的政信类产品。至于是信托还是资管，这都已经不再重要了。

　　如果还有更多余地，可以尽量选择历史信用良好，财政状况健康或者行政级别较高的地区；融资平台拥有AA级主体信用评级最好。同时根据43号文的规定，信托资金所投资的项目必须符合国家的规划，否则重审的时候有可能会通不过。

　　六、政信类信托消失后，还有哪些无风险收益

　　在整体经济和改革向“消化产能 、降低债务杠杆”的方向转变的过程中，原先建立在债务基础上的发展模式将终结，转而会开始一段建立在股权融资基础上的新型增长。益财网提醒高净值投资者，这种转变意味着，需要将资金逐渐从信托、资管等债权类固定收益产品转向以股票、证券为代表的权益类产品上。

　　遗憾的是，就Mike的经验来说，这类投资领域基本不存在类似政信类信托这样的无风险收益，但会出现一些阶段性的低风险套利品种。比如当前阶段的定向增发基金。