)本文为潮汐公开课059期纪要（02月06日） 嘉宾：神凯投资投研总监 潮汐智咖，高艳滨 转载请联系扑克作者君（ID：puoker）授权
扑克导读：2016年国内油脂和粕的行情表现迥异。油脂价格从底部稳步上扬。从低点以来，棕榈油价格上涨50%，豆油价格上涨30%，菜油价格上涨30%。但粕的价格在二季度经历一波上涨后，就回落持续宽幅震荡。展望2017，中国农业供给侧改革对大豆的影响等，必然会影响到油脂油料的价格；美豆增产和南美种植情况，以及中美贸易战对大豆进口又会有怎样的影响？
本期潮汐公开课邀请到资深农产品大咖神凯投资投研总监高艳滨先生为大家解读2017年油脂油料的行情将如何演绎？我们又能从中发现怎样的投资机会？
大家晚上好，今天和大家一起讨论油粕方面的行情。
农产品的基本面非常复杂，除基本面之外，天气、灾害、产量、替代等都会构成影响，资金因素、政策因素也有所影响。在过去的一年的时间里，多数时间国内的商品都表现的很强，尤其是国内的黑色涨的最多，这很明显是供给侧改革带来的福利。相对于今年来讲，农产品也有这样因素的影响。按照惯例，先从油粕的相关板块的基本面说起。
依次讲解几个板块：豆类、油脂、粕类，先说一下豆类。
从目前的市场状况看，南美大豆即将上市，阿根廷天气虽然出了一点问题，但是巴西还是一帆风顺的。美国丰收也已经开始装船销售，不会出现特别的问题。全球的大豆供需结构不存在特别的问题。期末库存应该会有一定水平的回升，或者是持平，目前看不到下降的趋势。这也是美豆在过去一段时间涨到1100美分以上后不再走高，反而出现下滑的根本原因。
说到美盘就看一下美国的情况。美国的大豆产量应该已经确定，新的产量在3月、4月份播种。从目前的大豆和其它商品之间的比价看，如果美国按照这个行情持续的话，种植大豆的收益应该比其它好。所以今年美国的大豆的种植面积有可能只会增，这对于后半年的行情会有一定的压力影响。
美国方面除了供应之外，就是消费端的出口和压榨。美豆的出口在阿根廷关税没有调低的前提下，它的出口应该不会被阿根廷挤占。这样来看，美国的出口还是比较通畅的，从过去几周的数据来看也比较正常。产量端比较确定，出口端也比较明确，压榨主要看两个方面，一是压榨利润，有压榨利润才会压榨良好。二是看需求，有实在的养殖需求也会良好。
最近几个月美国的压榨一直处于100美分左右的比较理想的位置。需求方面，美国的生猪存栏和火鸡存栏都比较稳定，从数据图表上也能看出来。所以，预计美国的大豆压榨量也符合现在的市场的预期。美国方面从供需双方讲没有特别需要关注的焦点了。值得关注的方面已经从美国过去几个月出口转向南美方面。南美即将上市，南美因素是现在关注的焦点。
年前美豆出现了一波比较不错的上涨，幅度比较大，几天就涨了超过10%，这是阿根廷的洪涝引起的。这也符合从去年开始提出的拉尼娜年份的阿根廷减产的状态。在过去的20、30年的年份里，拉尼娜的年份统计也确实是减产的。
巴西方面，年前说阿根廷的减产可能要减500-600万吨，但是从过去的拉尼娜的年份来看，平均统计增产的概率偏大一些。目前各家机构对巴西的产量都在上调，目前巴西主产区收割已经完成了1/3左右。各家机构对于巴西普遍上调了600-800万吨，这样正好覆盖了阿根廷的严重减产的幅度，甚至比它还要高。所以巴西和阿根廷两个国家合计的产量同去年相比是提高的。
另外，目前巴西的港口的等待装运的大豆的船只是比较多的，预计3月份装船会比较理想。进口大豆在3月份的巴西豆也会比较多。目前大家比较关注的并不是产量供需问题，而是产量确定之后的巴西的物流问题。如果物流比较通畅的话，美豆还是会偏弱一些。如果不通畅，美豆可能会相对比较坚挺。2014年之前巴西的物流常常出现问题，最近这两年巴西的物流改善了很多。
虽然有罢工和港口有拥堵，但是最近这两年都很快的解决了。今年大概率比较通畅。整体结合美国和南美的状况看，国际上的大豆供应应该是充裕的。只是2017年可能有一些类似于短期天气的炒作，各种事件可能会影响市场，从而带来波动。今年美豆特别大的单边行情应该很难出现。
再看粕的情况。最近几年油粕的消费题材从人均的蛋白的消费的题材逐渐变化成规模化养殖的题材。最近这两三年变成了豆粕跟一些杂粕之间的配方替代的题材。也正是由于配方替代的题材被提上了市场，所以豆粕、菜粕、棉粕配方的改变使得整个粕类系统方向和运行比较同向。也由于杂粕的供应越来越少，使得豆粕成为了绝对的趋势领头的品种。
经过这三年多的配方的更改，豆粕在消费端对其它杂粕的替代已经达到了极值的状态。豆粕和菜粕之间、豆粕和其它的蛋白粕之间都维持了一个偏低的价格水平。这两年做豆粕、菜粕价差的很难做，就在500上下几十个点扩大和缩小，这也是配方改变带来的影响。
除了配方题材的问题之外，从豆粕和饲料的消费看，整体饲料消费的快速增长的时代应该已经过去了。最近四年饲料的消费基本维持了比较平稳的状况，豆粕消费的增速也只是稳定在5%-8%之间，并且有相当一部分是豆粕替代了其它杂粕所带来的额外增幅。这个替代接近这个极值之后，后续的消费增速应该是呈现回落或趋向平稳的状态。
从养殖端也能看出，从去年开始，大家一直在考虑猪周期的问题。虽然养殖效益还可以、生猪价格比较高，但是一直没有存栏的起色。母猪存栏一直在4000万头以下，没有可繁育的母猪生猪的存栏也难以改观。目前生猪存栏依然是偏低的水平，没有快速的恢复和增长。
水产方面，这几年比较稳定。虽然反刍和禽类的养殖有所增长，但是都很难呈现爆发式的增长。粕的整体的供需格局应该是处于稳定的状态，很难有爆发式的单边的行情的因素。粕类没有特别的供需缺口或过剩，油脂也是如此。
虽然去年大家就在考虑全球的九大植物油的库存消费比处于近几十年的低位，但是实际上也只是改变了2012年前后的库存过剩的状况，目前低库存的消费比很大程度上也是棕榈油减产带来的效果。作为全球最大的植物油贸易品种，棕榈油在去年厄尔尼诺天气的灾害之下，不但在马来西亚出现减产，印度尼西亚也出现减产。
但是今年没有厄尔尼诺这种灾害性天气，并且2013年的印尼种植的棕榈树已经开始产油，今年很可能会有10%以上的产量恢复。因此老外也看空六七月份的棕榈油，甚至提出3月份不再减产之后便有可能开始转入。结合大豆供应充裕的状态，将豆油、棕榈油和其它油脂核算在内，整体的供应不会出现紧张或短缺的情况。供应相比去年有所恢复，对未来几个月的油脂市场可能有一定的压力。
油脂供应方面棕榈油、豆油、大豆都没有问题。消费端方面，油脂的消费就是人吃和机器吃，即生物柴油。人的方面就是看人口，人口增长在最近几年比较平稳，所以食用消费相对比较稳定，增长的幅度也比较稳定。即便考察得知印度油脂消费增幅比较大，但毕竟是长期的趋势，可能会维持几年甚至十几年。对于某一年的影响会被削弱，不会出现爆发式的增长。
工业方面，生物柴油一直没有市场化，目前都是靠各国政府政策要求掺兑来实现。没有市场化的品种的需求消费很难形成爆发式的需求增长。原油还处于60美元之下，最近美国针对生物柴油的补贴一再延迟，这在一定程度上会打压植物油用于生物柴油的生产的积极性。从数据上也可以看出，植物油的工业消费还是比较稳定的，没有特别的增幅。
对于我国而言，植物油或食用油主要靠人口使用，这跟人口平稳也比较一致，没有特别的异动，仅仅是从散油变成包装油的消费变化。但是，包装油的消费大多是调和油，多种植物油的混合，所以在各个植物油的替代和价差之间也形成了类似于粕类的替代，形成的稳定性的价差关系。这也是豆棕价差没有像以往拉到1000多以上、甚至更高价格的原因。豆菜价差也没有拉到超过之前400、500那么大的价差。对于豆系来讲，今年比较难出现单边行情，但不代表没有行情。除了豆粕和油脂之外，再看菜方面。
菜籽系在过去一段时间里，大家都是相对看好的，这也是因为菜籽收储政策之后种植收益的问题，菜籽连年减产，菜油拍卖后库存剩余越来越少，更长周期来看相对较好。今年菜籽的库存消费比开始走稳，而并不是继续下跌。由于需求和压榨利润的存在，进口菜籽在过去几年一直都出现了一定的增幅。
去年由于加拿大的菜籽的质量问题，导致了一个时间段的贸易争端，最后还是顺利解决了。之后进口也能够比较顺畅，供应方面应该没有大的问题。菜粕消费端主要是水产，也比较稳定，菜油拍卖之后的一段时间会得到一定的市场供应。所以今年菜粕或菜系的市场，整体上还是要跟着豆系运行，二者还是比较一致的。
从目前的基本面看不出油粕方面特别的激化的矛盾，这就形成了今年应该是上有顶、下有底的状态。除了基本面因素之外，宏观上的四个因素比较重要：一是通胀或者轻微通胀，二是人民币贬值周期是不是已经结束，它对市场的影响到底有多大，三是核心的供给侧改革，四是贸易争端是否会加剧，以及它的影响。
从去年春天开始，市场就开始提出通胀或轻通胀的因素，现在市场上每天进出都是上亿资金量，天量的货币在各个资产中流动和切换。尤其在股市崩盘之后，债市又出现一些问题，资金大规模的涌入商品期货。大多数商品多多少少都有资金主力的因素，资金在农产品中是交易量也比较大，这也表明了可能有轻微通胀的存在。
从过去几个月的CPI的数据能看出，过去大半年时间轻通胀确实存在，其中也有原油从低位反弹和猪肉价格上涨的贡献。无论如何，这个趋势在今年的上半天应该还会持续，这就意味着商品的底部是在抬升的，比去年的低点要高，这是符合市场的宏观环境的。
农产品在商品宏观中的因素影响不大，但是在众多因素中货币的影响还是比较重要的。前年雷亚尔贬值，直到去年1季度巴西大豆的销售收入都非常可观。不但刺激了巴西大豆出口对美国的挤占，也压制了美豆走向840美分，也刺激了今年巴西大豆的提前播种，乃至目前可能丰收的状况。提到巴西的货币只是一个例子，还是要说人民币的问题。
人民币贬值在过去一年多时间里是比较明显的贬值，贬值会提升相关商品的进口成本、压缩压榨利润。从这个角度来讲，过去比较长的一段时间里国内的商品、特别农产品是比国外略微偏强的。人民币每贬值1%，豆类的进口成本提升1.16%，植物油的进口成本提高1.23%。正是因为这个原因，美豆在9月份下跌到940美分的时候，国内的豆粕最低只是跌到2800附近。
最近这一段时间人民币贬值似乎有些停滞，还伴有一部分升值，这在很大程度上表明国内的货币成本利多的支撑因素在减弱。国内目前的偏强与国外的现状可能会逐渐发生变化，甚至跟国外相比可能还要再弱一点，这都是后面有可能发生的情况。
其实货币的问题只是体现了人民币贬值之后国内商品的低点，这只是行情比去年抬升的因素的一个方面。人民币是不是不再贬、甚至有点升可能会影响到商品的强弱关系，不影响它的单边行情，这是货币问题。
再说一下供给侧改革方面的问题，昨天1号文件明确了供给侧改革的内容，最基本的目标是保证农户的收入、市场化以及提升国内优质产品的地位和价值。我认为应该从三个方面考虑这个问题。第一个方面是玉米去库存的问题。农产品的去库存从供应端最为直接。农产品的需求是低弹性的，价格高低对需求变化的影响比较小。至于玉米的质量和价格问题，国际上的接受程度并不高，之前韩国采购的时候也不接受我们的报价。
所以，从出口端很难实现去库存。消费端无非就是饲料消费和工业深加工，饲料方面没有特别实质的增幅，工业品除了补贴之外也没有特别的问题。所以玉米的去库存一定是从供应端去库存，从产量端去库存，同这几年油脂的去库存类似。把融资掐掉之后，油脂的库存马上降下来了，这也是供应端去库存。今年政策比较明确，再减少1000万亩的玉米种植。农产品只要在面积端或者产量端出问题，都会直接影响商品，出现比较大的行情和波动，玉米方面也体现出了这一点。
昨天1号文件出台，供给侧1号文件里面提到的目的是保证农户的收入。保护农民的收入只能从两个方面，一是补贴，二是种什么就让什么涨，这样他才会有收入。补贴已经搞了两年，棉花、大豆、菜籽都没有特别的改善。所以只有商品价格提升才会实现保收益的目的。
储备中有将近三亿的玉米的量，不会以压制价格的方式流出市场，很有可能会控制节奏。只要政策端它不是恶意的进行拍卖和流出，而是以市场稳定玉米价格的方式进行有节奏的销售的话，玉米的行情应该就会走的比较稳定，按照去库存的方式走。
供给侧改革关注的第二个方面就是一些优质品种的种植面积和附加值，或地位的考虑。其中一个就是国产大豆。从供需平衡表也能看出，国产大豆的产量基本只够用于食用消费，从去年5月份开始，我们对进口大豆的流向监管比较严格。黑龙江也发布了法规，严禁转基因大豆流入省内，食品端进行明码标识转基因还是非转基因成分。
从政策端已经体现出，我们要把国产大豆的价格和非转基因的地位进一步提升。从政策导向或者监管的方面看，每年大概有300多万吨的进口大豆在食品领域替代了国产大豆。今年和去年监管比较严，替代量明显缩减，缺口显而易见的出现。而且，从市场化去库存的角度来讲，只有大豆的价格提升农户才可能主动从玉米改种大豆。这样既利于玉米的去库存，又保证了国产食用大豆的量，这个链条也是说的通的。去年我们认为供给侧改革最有利的品种就是玉米和国产的大豆。
供给侧改革里第三个关注的点就是相关的环保因素，对于黑色的影响比较明显。元旦前后也出现了环保相关的问题，现在的养殖更为明显。想要进行养殖，技术要求、环境要求都比较严格，不达标就不能开展养殖。
再加上养殖存在一定的时间周期，即便生猪价格一直在高位，如果环保不达要求也很难出现大量的爆发式的存栏的增长和改观。环保问题的存在导致生猪存栏一直上不去，这可能是比较长期的情况。从这个角度来讲，生猪存栏以及养殖端的改善是比较漫长的，这对于饲料原料的消费端又是基本面上的问题。由于环保的问题，生猪存栏很难快速上去，饲料消费自然也只能维持平稳，不会出现特别强的消费需求。
另外，元旦前后在山东、广东、京津地区出现了大豆、棉籽、压榨厂被政策要求停产的现象。未来的一年可能也会持续出现这种政策性的要求，不排除短周期影响局部的油粕供需结构的可能性，市场可能也会因为这个而动荡加剧。整体供给侧改革对于油粕的直接影响是偏轻的，没有特别大的直接影响。最直接的就是玉米和国产大豆。对于糖、棉花设定一些保护或政策可能也会有一定的利多的气氛在。
除了供给侧之外，今年比较值得关注的还有贸易争端的问题。从去年开始国内外的贸易争端很明显的增加，包括DDGS双返、白糖的保护、菜籽进口谈判方面都出现了一些贸易争端的加剧的状况。尤其特朗普上台之后，今年的国际摩擦可能会更有一些不确定性。
中美之间的农产品贸易比较大，在以往的市场里出现政治风险，那波动也会比较明显。最近美国对于生柴补贴问题以及针对墨西哥的隔离墙的问题都让大宗商品出现了一定的波动。贸易争端的问题需要时刻注意，一旦有特别的争端出来，市场的反应会比较剧烈。目前只是把它当做一个关注的点或事件性的题材，并不是马上就会影响供需环境。农产品的基本面在今年没有特别激化的矛盾的品种，持续的单边会比较少。
个人还是建议按照阶段性交易。另外，对于交易者而言，很少有人拿一个品种超过一两个月，可能就几个星期或几天就改变方向或者换品种了。所以，个人建议按照季节性交易收益会更好。今年的单边行情确实没有特别明显的、大幅度的单边行情。
美豆的季节周期，在过去几年中都有提这个问题。它不是确定性的问题，只是一个概率。每年的二、三月份春节刚过南美上市的时候都容易形成一个低点。但这个低点可能在2月份，也可能在3月份。我在3月份之前不习惯做多。每年5、6月份都会有天气灾害的题材，如果说天气有灾害自然就涨，没有灾害市场也会认为可能出现灾害，所以也会涨。所以，5、6月份基本都是容易涨落季节，是偏强的季节，9月、10月份又是美国上市的季节，很容易下跌，11、12月份是出口，容易出现反弹。
去年按照这个图表和说法去做，应该会明显发现3月份上涨，6月中旬、7月份开始下跌，跌到9月份又开始反弹，基本符合规律。今年也可能按照这个规律走，只不过在幅度上可能会不确定而已。从历年的统计看，美豆的季节性规律从来没有被打破过。特别是夏天天气炒作上涨和秋天美豆上市下跌这两个周期。十年的数据、三十年的数据、四十年的数据都是成立的。
对于下半年的行情，粕类或者豆类有一波上涨，有一波下跌，这两个行情只要抓到一个就是比较理想的。通过这十几年的数据看，这两波行情与当时的库存状况、产量状况的数据比较，没有直接关系。只是单纯的天气炒作和上市周期这两个因素。唯一的差别就是影响的幅度，而不是影响的方向，这是比较确定的2017年可以做的东西。
国内的豆粕的基差规律基本符合季节性。每年的上半年会偏差，下半年会偏强。这也为用现货价格做期货提供了一定的指导和依据。
对于季节性，还可以说的是油脂。油脂对于我们是食用消费，每当有节日前的一两个月，油的消费和备货需求都会比较明显。在以往年份，五一端午节、国庆中秋节和春节元旦期间都容易上涨和反弹，节后容易偏弱。今年春节之前也是一直在走高，元旦春节之后反而偏弱。从国内的假期看，五一由一周变成几天，它的影响也变小了。大的节日对于油脂提前备货影响比较大，春节最明显。
除了刚刚提到的可能出现的单边行情的因素和品种之外，大家可能都比较关注套利方面。套利方面无非是四个方面。油粕比方面，粕跟美豆的运行周期比较一致，所以从数据上可以看出来，每年的夏季4、5、6几个月份很容易粕强油弱，油粕比可以相应的去操作，这也是大概率的情况，夏季可以做多粕空油。豆粕和菜粕的价差方面，由于配方和替代关系的稳定，最近一两天基本都处在500-550这样的价差比较低的价差幅度。
低了可以做扩大，高了可以做缩小，但是空间比较小。而且有时候一些事件或者资金的进入可能在短周期有比较大的影响。比如今天豆粕、菜粕由于资金的问题，1号文件一出来后大家都在考虑多粕或者多玉米，资金上盘子比较小的菜粕自然就被推的比油粕涨幅大，这也是资金的题材。被压的过小可能就会带来这种扩大炒作的机会。
两粕之外就是豆油和菜油，这个套利幅度也比较小。从过去的几年看，200-300块比较正常。由于之前菜油储备收储和拍卖问题一度达到了100块的差价以内，现在回到200-400之间。低于200、甚至100以内可以继续做扩大，高于400甚至更高应该就做缩小，它的幅度跟豆粕、菜粕的关系类似，有相关的替代使得价差比较稳定。所以收益会比较小，建议灵活一点的操作。
豆油和棕榈油的价差是比较特别的一个。绝对不能按照以往的数理统计去做豆油和棕榈油的价差。棕榈油方面，从过去两年融资的部分去掉之后，棕榈油的贸易和进出口比较顺畅，需要多少就进多，处于相对的低库存的状态。棕榈油在过去的一段时间，特别是去年9月份打出了比豆油还高的价格，所以要改变以往豆棕价差操作的思路。我觉得后边几个月里，600-700的差价应该比较正常。
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