节前最后两周，央行各种货币政策工具轮番上阵，应对市场资金面紧张状况。继上周超万亿逆回购、“临时流动性便利”操作之后，央行24日开展了2455亿元中期借贷便利（MLF）操作。不过，央行此次操作上调了MLF利率。在分析人士看来，央行挖空心思采用“组合拳”释放流动性，而不直接进行降准，表明央行不愿释放宽松信号。
1
上调MLF操作利率
1月24日，央行微博消息称，为维护银行体系流动性基本稳定，结合近期MLF到期情况，央行对22家金融机构开展MLF操作共2455亿元，其中6个月1385亿元、1年期1070亿元，中标利率分别为2.95%、3.1%，较上期上升10BP。对于此次MLF利率上调，市场人士认为其相当于“加息”。该消息一出，10年国债期货再度大跌0.8%，现券收益率也因此上升5-10bp。
中信固收明明团队指出，这是央行政策利率近六年以来首次上调。2012年以来随着我国经济下行压力加大，基准利率进入下行通道，直至2016年10月24日最后一次降息。但随着利率市场化完成，存贷款基准利率限制取消，其作为政策基准利率的作用减弱，未来需要找到新的政策基准利率。历史数据显示，一年期存款基准利率自2010年10月至2011年7月共上调5次，每次上调25个基点。2010年10月20日、2010年12月26日、2011年2月9日、2011年4月6日、2011年7月7日分别将一年期存款利率上调至2.50%、2.75%、3.00%、3.25%、3.50%。
从操作量来看，此次2455亿元的操作规模相比上期并不算大。央行上一次MLF操作发生在1月13日，共3055亿元，其中6个月1230亿元、1年期1825亿元，利率与之前持平，分别为2.85%、3.0%。
从后续MLF到期情况来看，2月15日、2月19日将有1515亿元、535亿元1年期MLF到期。中信固收明明团队认为，特别是考虑到春节后还有约1.5万亿公开市场操作到期，因此可以看出央行此次开展MLF操作是有意保持春节前后流动性稳定，缓解节后到期压力。
对于此次，央行给量又加价的操作，国君固收覃汉点评称，“预期之外，意料之中”。覃汉表示，央行主要是为了避免释放宽松信号；在春节期间“以稳为主”、“以和为贵”一致预期被打破后，投资者分歧会加大，叠加春节期间国内休市、特朗普上台后不确定性，市场波动预期会加大，观望和防守应该是最佳策略。
2
或为调控信贷投放
对于央行在节前“预期之外”的操作，不少分析人士认为央行此举和年底年初信贷投放过快有关。
中金公司陈健恒、唐薇等分析师指出， 这次MLF利率的提升并不是针对美国加息和人民币汇率，而可能与PPI上涨引发货币当局对通胀压力的担心以及年底年初信贷投放过快。
招商证券徐寒飞也认为MLF加息或与1月商业银行信贷投放出现历史天量有关，央行释放出利率上调的信号，引导商业银行预期，以警告商业银行，如果不平稳投放信贷或者控制信贷规模，很可能将面临更为剧烈的调控。
去年1月，新增人民币贷款2.51万亿元，创2009年来单月最高纪录，令市场震惊。而有分析师预计，今年1月信贷投放有可能超过去年的天量。中金固收团队指出，1月在走访银行类机构的时候，不少机构都表示1月份的信贷投放很快，甚至有可能超过去年1月2.5万亿的贷款量。
除此之外，明明团队认为MLF操作利率上调有四大原因，经济复苏迎暖春，为政策利率上调提供条件；短期利率保持高位，政策利率顺势上升；去杠杆和控制地产泡沫有必要引导利率适当上行；美联储鹰派依旧，中美利差面临挑战。
市场对于央行的举措也给出了充分的反映。24日，国债期货尾盘跳水大跌，10年主力T1706收盘收跌0.82%，创2016年12月19日以来最大跌幅；银行间现券收益率大幅上行，10年期国债和国开收益率均创逾1一个月新高；利率互换（IRS）多数小幅上行。
此外，市场人士分析称，政策利率近六年以来首次上调，货币政策拐点明确，加之考虑到去杠杆仍在路上，美联储渐进加息也是一致预期，新一轮债熊开启。九州证券全球首席经济学家邓海清认为，此次央行MLF利率上调与之前的提高货币市场利率和中枢一脉相承，绝不能看做是孤立事件，其根源在于2015年8月之后央行将货币市场利率维持在了过低的水平，这导致了房地产和债券市场的过度加杠杆，央行需要在适当的实际修复货币市场利率，一方面要提高中枢水平，另一方面要放大波动性，此次提高MLF利率是对货币政策操作转向的确认。
对于未来公开市场操作利率，邓海清预计，央行大概率会上调，符合“货币市场隐性加息→MLF利率上调→公开市场操作利率上调”的路径，即逐渐从隐性收紧到显性收紧。
3
“组合拳”背后的预期管理
央行此次上调MLF操作利率被市场解读为“加息”，而上周五央行开展“临时流动性便利”工具，被市场称为“定向与定时相结合的降准”措施。但是，央行并不愿承认这是降准和利息调控的货币工具。
上周五，央行宣布通过“临时流动性便利”操作，为在现金投放中占比高的几家大型商业银行，提供临时流动性支持。央行有关负责人表示，此举是为保障春节前现金投放的集中性需求，促进银行体系流动性和货币市场平稳运行。操作期限28天，资金成本与同期限公开市场操作利率大致相同。
之后，央行旗下媒体引述交通银行首席经济学家连平表示，央行新推“临时流动性便利”并非降准，亦非代表货币政策转向。连平指出，临时流动性便利操作仍需要银行付息，到期后要归还，属于再贷款性质，而降准后除非再次提高准备金率并无归还的问题，两者不可混淆。
事实上，在实施了有史以来最大规模的单周公开市场净投放，并启用定点定时流动性投放工具后，市场流动性得到改善，央行在公开市场转向净回笼。1月24日，央行开展了200亿元逆回购操作，公开市场当日共有1100亿元逆回购资金到期，当日净回笼资金900亿元。24日，上海银行间同业拆放利率（Shibor）涨跌互现。对于央行的货币政策操作思路，黄金钱包首席分析师肖磊表示，央行既要解决结构性的流动性紧缺问题，比如春节期间各类资金需求引起的短期利率走高问题，还得要控制好未来通胀预期，因此出现了28天期限的定向降准，中期便利操作中期利率的上升，以及连续的净回笼。
“市场短期流动性目前虽然紧缺，但还没到普遍钱荒的程度，主要是资本市场缺钱，债券市场存在流动性紧缺的问题，未来针对金融机构的这种短期操作可能还会持续，但主要的目的并不是释放宽松，而是为了防止出现短期利率大幅上涨的问题。” 肖磊进一步分析。
在上周五开展“临时流动性便利”后，市场资金面逐渐回暖。22日央行逆回购缩量至600亿元，当天隔夜Shibor利率大幅下跌18.70个基点，为一周多来首次下跌。23日，央行没有进一步加码投放操作，单日净回笼100亿元，终结了此前连续六日的净投放。
华创证券认为，节前资金重返宽松，但节后到期量巨大，依然面临不小的资金面波动压力；预计特朗普财政刺激措施会逐步落地，美元指数对人民币依然施压；2017年全年金融去杠杆都是值得密切关注的方面，整体而言依然建议短期谨慎。
来自民生固收的观点认为，本次MLF利率上调至少在某种程度上表明央行存在货币从紧的意图；金融去杠杆最佳时点在今年一季度后续需关注理财新规出台超预期、一季度末MPA考核基数效应导致非银拆借压缩和安排产品季末前集中到期产生时点性流动性风险的可能性。
肖磊也指出，长期看通胀预期是主导货币政策的一个方向，汇率问题目前倒不是一个很重要的关注点，因为随着美元的回调，人民币汇率会稳定一段时间，去年的经济增长数据符合预期，目前还没有进一步需要刺激经济的动力，因此为了应对通胀预期，未来货币操作可能会更偏紧。
精彩回顾