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作者语
人民币国际化有望继续稳步推进。未来人民币国际化或将从“经常项、负债型（境外居民和机构持有人民币资产）”向“经常与资本项并重、负债与资产型并重”转变，逐步推动人民币国际化向更高阶段发展，实现人民币输入与输出均衡化。
本报独家专访交通银行首席经济学家连平，就中国宏观经济发展现状、资本外逃、人民币国际化等问题一一解答。
原文：《大国金融业必须以本国实体经济为依存》
作者：交通银行首席经济学家 连平
采访：汪仲启
“资本外逃”的影响
记者：2014年以来，我国出现了资本加速外流的情况。为了稳定人民币汇率，央行动用了大量外储。有观点认为，在这一波资本外流中，有相当一部分是属于“外逃”的情况，即资本逃离中国大陆。李嘉诚出售内地资产，富士康等一些企业转移到东南亚，麦当劳出售在华业务等现象都被认为是资本外逃的某种表现。是这样的吗？如果是的话，这个规模有多大？对中国经济的总体影响如何评估？
交通银行首席经济学家 连平
连平：所谓“资本外逃”（Capital flight）是指资本流出中“非常”的那一部分，其中既包括规模未被准确统计的资本流出部分，如出口低报和走私等；也包括渠道未被政府准确掌握的资本流出部分，如资本和金融项下的资产混入经常项下流出等。
资本外逃大都比较隐蔽，相关数据难以统计，无法准确测算。但2014年三季度以来，有迹象表明，中国确实出现了一定幅度的资本外流。2014年三季度至2016年四季度，中国连续10个季度出现资本和金融账户（不含储备资产）逆差，且逆差规模较大。但需要指出的是，这些资本外流大部分在可控范围之内，不等同于资本外逃。
资本外流和人民币贬值容易相互促进、相互加强，形成恶性循环，可能加剧产业空心化，导致产业转移受阻，带来金融市场动荡。甚至引发系统性金融风险，成为妨碍我国跨越中等收入陷阱的拦路虎。阿根廷、巴西等拉美国家就是由于资本持续大规模外流和汇率大幅贬值，导致金融市场动荡、经济停滞而陷入中等收入陷阱。毫不夸张地说，当前和未来一个时期，我国面临的最严峻的挑战和最重要的风险可能就是资本大规模外流和人民币汇率大幅贬值及其相互影响和加强。
记者：如果说这一轮大规模的资本外流不属于“非正常”的外逃，而主要是像海外投资一类的正常的全球资产配置行为，那么是不是说明中国对于资本的吸引力在下降？中国目前依然还是制造业发展和资本流向的最佳选择吗？
连平：制造业投资增速放缓，吸引外资力度减弱是中国资本外流的原因之一，但并非主要原因。本轮资本外流是中国经济增速放缓，中国进入直接投资净输出时代和美联储步入加息周期、美元走强等内外部因素共同作用的结果。而在此背景下，企业和居民全球资产配置需求、避险需求和套利需求增加则加重了资本外流压力。
随着生产要素成本的提高，中国制造业吸引外资有所放缓，但吸引外资结构则不断优化，含金量稳步提高。商务部数据显示，2016年中国制造业在吸引外资中，医药、医疗仪器设备及仪器仪表制造业实际使用外资分别增长55.8%和95%；高技术制造业实际使用外资同比增长2.5%；高技术服务业实际使用外资同比增长86.1%。总体来看，中国经济金融环境稳健，对外开放度稳步提高，投资环境不断优化，吸引外资仍有综合优势。近日，国务院颁布的“吸引外资20条”明确表示，将进一步放宽外资准入限制，支持外资企业在中国上市，拓宽融资渠道等，这有望进一步提高我国对制造业、服务业等领域的外资吸引力。
当前形势下，可考虑采取非对称的资本流动管理，促进资本流动趋向平衡。从我国资本流出压力较大的现实看，有必要进一步开放境内市场，加大吸引资本流入的相关政策：一是进一步扩大银行间债券市场和外汇市场开放度；二是按照国务院“吸引外资20条”要求，进一步放宽服务业、制造业、采矿业等领域的外资准入限制；三是进一步完善宏观审慎管理框架下的外债和跨境资本流动管理体系，适度放松企业举借外债限制；四是鼓励出口企业积极结汇，激发企业结汇热情，增加外汇流入。
在人民币贬值和资本外流压力较大的背景下，对资本流出的管理则应适当收紧。诸如个人对外实业投资、不动产投资和证券投资等敏感领域的放开应谨慎推进。持续加强宏观审慎管理，严格限制投机性购汇需求，对虚假贸易和虚假投资则应保持高压态势。
记者：中央经济工作会议提出，中国宏观经济存在几大严重的“失衡”，其中之一就是金融和实体经济失衡，中国经济存在“脱实向虚”的风险。在您看来，这种“脱实向虚”的现象，主要原因是什么？
连平：近年来，中国经济局部出现“脱实向虚”现象，实体经济和金融运行不够协调。“宝能事件”就是“脱实向虚”的一个表现，保险资本在资本股权市场迅速膨胀。地产资本逐渐扩大，房地产金融化趋势日益严重是另一个表现。资金“脱实向虚”大概可以分为三类：第一类是资金流入实体经济过程中存在配置错位，近几年的主要表现是资金过度流向房地产市场，而没有流入生产型制造业。第二类是实体企业和个人纷纷寻找机会介入金融业，通过金融投资获取相对较高的回报，导致实体行业中的资金逆流入金融业。第三类是资金在金融体系中自我循环、层层套嵌，存在金融空转现象。即便资金最终可能还是进入实体经济，但是由于流转链条拉长，显著提高了实体经济的融资成本。引发“脱实向虚”的原因较为复杂，总的来说，包括实体经济运行和金融市场环境两方面。
近年来，经济增速逐渐放缓，增长动能持续减弱，吸引资金的能力下降。在当前宏观经济环境下，企业扩大投资的意愿不足，固定资产投资连续多年大幅下滑，2016年制造业投资增速和民间投资增速只有3.8%和3.2%。制造行业本身存在过剩产能。目前我国制造业的平均产能利用率约为60%，不仅低于美国等发达国家当前工业利用率78.9%的水平，也低于全球制造业71.6%的平均水平。受产能过剩、成本上升等因素影响，投资收益率逐渐下降，而房地产业和金融业的投资回报率相对较高，吸引了大量社会资金流入。
随着金融业市场化发展，新兴金融业态快速增长，为资金“脱实向虚”创造了条件。各种创新性金融产品和金融衍生产品成为资金“脱实向虚”的重要工具，P2P金融平台、理财产品、PE、VC等金融投资产品为“脱实向虚”提供了便捷的途径。金融监管相对滞后，跟不上金融业的发展节奏，存在监管误区和监管盲区，甚至出现部分金融机构违规经营、非金融机构金融欺诈的非法行为。
记者：欧美等发达市场是否也出现过类似问题？他们是如何解决的？
连平：美国、日本两个最大的发达国家也出现过“脱实向虚”问题。在美国2007年爆发次贷危机之前，日本90年代房地产泡沫破灭之前，都曾上演过严重的“脱实向虚”过程，结果经济都遭受重创。究其原因，大国经济体量较大，金融业过度发展会吹大虚拟经济泡沫，实体经济难以承载。部分小国和避税港可以培育金融产业支柱，依附于其他国家和地区的实体经济。大国则不然，金融业必须以服务本国的实体产业为依存。美国在次贷危机爆发之后，一方面振兴实体经济，实施再制造业战略，推进产业结构调整；另一方面健全金融制度，完善体制机制，解决金融市场根本性弊端问题。
“脱实向虚”可能是大国经济发展到一定程度之后发生的特定现象。为了促进资金流入实体经济，防止虚拟经济过度发展，需要采取多方面的措施。现阶段经济增速下行符合经济发展规律，要保持政策定力，控制好货币总闸门，不能再搞强刺激，避免加大债务风险和进一步吹大房产泡沫等负作用。当前实体经济存在较大的结构性问题，这需要向改革要动力，撬动内需增长潜力，充分挖掘经济增长新动能，激发实体经济发展活力。完善金融体系，加快构建多层次、多样化，服务能力更强、适用对象更广的金融服务体系，提高金融市场与实体经济的匹配度。提升金融监管能力，避免监管盲区，建立虚拟经济运行监控体系，有效约束同业业务虚拟性扩张，加强理财产品和资管产品的规范性管理，防范互联网金融潜在风险。
记者：近年来，各国中央银行先后发起了以实现本币贬值为目标的政策，特朗普上台后美国也加入该行列。这不仅对国际货币体系造成了影响，也直接影响了世界经济的走势。人民币对美元的汇率目前一直维持在6.8左右，在此情况下，中国应该如何应对世界经济变化对汇率波动的影响？
连平：汇率属于典型的国际变量。随着中国对外开放度的不断提高，世界经济金融形势变化对人民币汇率影响日益增加。当前形势下，有必要在资本流动、管理市场预期、汇率形成机制及宏观经济金融政策等方面多管齐下，以保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。
人民币汇率基本稳定的关键是资本流动基本平衡。资本流动会影响市场外汇供求关系，从而决定汇率变化。未来有必要继续通过非对称资本流动管理，保持资本流动趋向平衡。
合理的汇率机制和政策是汇率基本稳定的重要手段，贬值和贬值预期容易相互强化，因此，有必要将人民币年度贬值幅度控制在金融资产平均投资回报率上下，避免再次出现一次性贬值及过度贬值，但可允许人民币在市场供求关系影响下阶段性地双向波动。扩大汇率波动幅度，适度控制贬值节奏，同时辅以适时合理干预以避免大幅贬值，推动市场预期分化。在人民币贬值压力较大和市场悲观情绪浓重的情况下，货币当局应“该出手时就出手”，同时与市场进行有效沟通，让市场充分理解政策意图，合理引导和管理市场预期。进一步完善人民币汇率定价模式，从而更好地适应市场变化。进一步完善CFETS人民币汇率指数，真正实现人民币汇率形成机制，更多地参考一篮子货币。
良好的宏观经济金融和政策环境是保持汇率在合理均衡平衡水平上基本稳定的基础。未来有必要努力运用多种政策工具保持经济中高速增长。财政政策要更加积极有效，货币政策要保持稳健、适度和灵活。还要尽快建立系统性金融稳定机制，提高对金融危机的预警和防范能力。
人民币国际化有望继续稳步推进。未来人民币国际化或将从“经常项、负债型（境外居民和机构持有人民币资产）”向“经常与资本项并重、负债与资产型并重”转变，逐步推动人民币国际化向更高阶段发展，实现人民币输入与输出均衡化。“一带一路”战略的推行，将有助于促进中国对外贸易的发展，提高中国出口竞争力；有助于中国对外投资的快速发展，形成贸易、投资双轮驱动发展，缓解中国经济下行压力；有助于增加人民币的使用深度和广度，促进人民币国际化的稳步发展，提升各国对人民币的信心，从而有助于人民币汇率的稳定。
文章原载于社会科学报第1552期第1版，文中内容仅代表作者观点，不代表本报立场。
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