人民币中间价报价模型引入逆周期因子 瞄准经济基本面“根本锚”
来源：金融时报
5月26日，本报记者从多位外汇交易员处证实，中国央行已于本周通知中间价报价银行修改人民币对美元中间价的形成机制公式，在原有机制基础上，新增逆周期调节因子部分。报价银行将于近期开始使用新的公式进行每日中间价报价。新公式下，中间价=收盘汇率+一篮子货币汇率变化+逆周期调节因子。据悉，逆周期因子的模型参数由各报价银行根据对宏观经济和外汇市场形势的判断自行设定。
外汇市场自律机制秘书处表示，这一做法的主要目的是适度对冲市场情绪的顺周期波动，缓解外汇市场可能存在的“羊群效应”。逆周期因子根据宏观经济等基本面变化动态调整，有利于引导市场在汇率形成中更多关注宏观经济等基本面情况，使中间价报价更加充分地反映我国经济运行等基本面因素，更真实地体现外汇供求和一篮子货币汇率变化。
交通银行金融研究中心高级研究员刘健表示，人民币对美元汇率中间价报价模型中引入逆周期因子，有助于合理引导市场预期，遏制市场非理性炒作行为，从而避免人民币汇率剧烈波动。
避免供求“失真”和汇率“超调”
近期，美元整体走弱，我国主要经济指标总体向好，出口同比增速明显加快，经济保持中高速增长态势。本周（5月22日至26日），人民币对美元中间价在6.866-6.876之间振荡，26日人民币对美元中间价报6.8698，在岸人民币对美元16:30收盘价报6.8610，较上一交易日涨68个基点，创逾3个月最高收盘，本周累计上涨316个基点。
“汇率根本上应由经济基本面决定，但在美元指数出现较大幅度回落的情况下，人民币对美元市场汇率多数时间都在按照‘收盘价+一篮子’机制确定中间价的贬值方向运行。”外汇市场自律机制秘书处表示，当前我国外汇市场可能仍存在一定的顺周期性，容易受到非理性预期的惯性驱使，放大单边市场预期，进而导致市场供求出现一定程度的“失真”，增大市场汇率超调的风险。
“汇率作为典型的金融市场变量，易受非理性预期的惯性驱使，从而增大市场汇率超调的风险。”刘健指出，4月以来，中国宏观经济数据回落，而欧、日经济景气度提升；美联储近日发布的会议纪要显示6月加息概率较大，缩表也将提上日程；加之此次穆迪下调中国主权信用评级等影响，不排除未来人民币贬值和资本外流压力阶段性加大的可能。
建设银行外汇专家韩会师也表示，按照当前的市场心理，一旦美元出现反弹，人民币的贬值压力增大是难以避免的。
近期，美元/人民币一年期NDF再次升至7.1。刘健表示，加入逆周期调节因子，在一定程度上会削弱上日收盘价对中间价的影响，减少市场过度波动给中间价带来的冲击，保持人民币汇率总体基本稳定。在此情况下，尽管人民币汇率仍可能因6月中旬美联储加息预期而承压，但预计贬值幅度较小。
汇率市场化形成机制不会走回头路
随着汇率市场化改革持续推进，近年来，人民币汇率中间价形成机制不断完善。2016年2月份以来，初步形成了“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币对美元汇率中间价形成机制。2017年2月份将中间价对一篮子货币的参考时段由24小时调整为15小时，避免了美元日间变化在次日中间价中重复反映。中间价形成机制的不断完善，有效提升了汇率政策的规则性、透明度和市场化水平，在稳定汇率预期方面发挥了积极作用。
来自民生证券的分析人士表示，逆周期因子是在“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的联动关系中增加了一些调控，会边际弱化收盘价格的影响，减少未来可能发生的盘间交易惯性产生的扰动。考虑到金融强监管、整体流动性收缩，叠加6月美元加息大概率落地等因素，情绪传染可能触发资产价格的联动，此时汇率机制引入逆周期因子有一定的必要性和及时性。
“2015年以来，经过两年的汇率机制改革和运行，市场从汇率价格的纯粹接受者到目前的参与者，这是质的进步。汇率形成机制不会走回头路，在宏观审慎的大框架下，汇率政策与其他政策有一定的协调和规避，是必要和合理的。”上述人士表示。
申万宏源分析报告指出，人民币已经成为SDR篮子货币，以本国经济金融情况为锚是人民币承担分散全球货币风险的重要前提，也是人民币汇率机制的终极目标和人民币国际化的重要基础。未来，人民币汇率将更多体现本国经济和金融情况的变化。
韩会师认为，此次调整可能是为了减少人民币中间价的波动，能否真正实现仍有待观察。他认为，要改变美元反弹时人民币的贬值预期，需要改变人民币对美元的横盘状态，改变即期汇率持续大幅度偏离中间价的格局，同时，扩大人民币对美元双边汇率波动区间。这一方面令市场逐渐适应人民币大幅度的双向波动，另一方面也为美元未来一旦反弹时人民币可能走弱预留更大的调整空间。