作者：陈正杰
从业资格号：F3027430
我们先看短期，如下图（小时K线图）
7.24圣彼得会议后，油价由45.4上涨至最高50.43，后又震荡走弱，显示市场对此次会议结果偏乐观。
这次圣彼得会议主要收获有二：
其一，首次提到了出口量，而不仅仅关注减产或冻产。OPEC的产油国们大多不是原油主力消费国，因此真正作用到全球供应平衡表上的是出口量。而OPEC主力沙特、非OPEC主力之一俄罗斯，都提高了自身减产成果和对出口量的关注，如下图。
（需要注意的是沙特出口限制在660万桶/日的极低点，也和其自身夏季国内燃烧原油发电的季节性需求有关，但不妨碍其利好的姿态。）
其二，给尼日利亚和利比亚配额上限，共计280万桶/天（其中尼日利亚180，利比亚100），该两国5、6月的产量回升确实冲击OPEC整体减产效果，而这次会议提出了最高产量约束，冻产多于减产。通过下图2016年2月以来该两国的产量看到，尼日利亚逐步接近但从未达到过180万桶/天的产量，而利比亚离100更是有相当距离。
由上两点，确实提振利多市场，但是当我们拉长周期再看，原油仍旧在低位震荡区间，甚至该区间将成为原油新的价格常态，如下图（周K线图）。
这个40-55的新价格区间的形成，主要源于原油盈亏平衡（简单理解为成本）的下探。2014年油价高位雪崩后，冲击传统产油国降低成本，同样冲击美国页岩油企业们举债或者投入经费压缩开采成本，连续3年作用后，我们看到了下面这张图，图片来源是高盛。
图中横坐标是累计产量，纵坐标是油价盈亏平衡点，即多少成本可以供应多少产量。
上端较陡峭的是2014年的原油成本曲线，下端平缓的是2017年的，中东通过通缩、外汇、降税等手段把盈亏平衡从80-100降到了2030，而页岩油则通过技术开发、金融债、股权融资等手段把盈亏平衡对应到了50-55（相较于2014年的80），即在更低的成本下累积产量更多。
低成本终将导致原油价格走低，从竞争角度看，低成本意味着压低原油价格争夺市场份额的可能，彼此采取如此操作后（比如沙特的价格战），再叠加宏观环境不景气，基本面供大于求，自然让油价不断下滑。
因此油价整体下滑进入新的区间是可以预见的，而判断其为震荡区间，至少中短期为震荡区间，是因为底部必会被一方托起，这一方我们判断就是沙特。
沙特的原油体系经历过三个阶段：
第一个阶段，基辛格与沙特阿拉伯谈判，谈判结果为沙特出口原油均以美元计价，美元取得了对全球最大宗商品的定价权，既美元黄金体系后形成了石油美元体系。沙特用大量的贸易顺差购买军备、商品、物资等。
第二个阶段，油价不断推升（08年以前&09年反弹后到14年），沙特积累了大量外汇储备（美元），而边际美国商品、消费品购买力下降，产生了金融、资本投资需求，于是大量购买美国国债（同时也是大多数国家外汇储备的购买标的，因其兼具流动性与安全性）。
第三个阶段，也是目前正在经历的，油价自2014年高位跌落至如今新的价格区间，沙特外汇储备不断流失，油价反弹冲涨无力，国内经济结构需要改变，国内君权神授的政治体制需要当政者福利、减税来维持，财政负担又加重一层。
于是，沙特做出两个转变。一个，利用主权基金以风投性质投资海外基金，标的主要是美国基金，比如投孙正义的软银（人工智能）、黑石基金（美国基建）等，用多元化投资来丰富盘活主权基金，即更多维度金融化。
另一个，就是沙特阿美拟在2018年在美国上市，从而由出口原油积累外汇储备转型成资本市场股权融资的手段。
这两个转变，也使得沙特对待原油的思路发生转变，从原来不惜大打价格战也要争夺市场份额，到维持油价不深跌，从而维护未来沙特阿美股价。也就说，从产量关注型转变为价格关注型。
基于此，我们认为新的价格底部40-45美元/桶（WTI）将会由沙特提振，提振的方式就是召开OPEC会议，并且我们判断以后的每一次OPEC会议谈判成果都偏利好，差异仅在收获大还是小。
接着，我们看原油格局的另一极——美国。美国今年EIA去库存速度特别快，同比2016年显著加快。
同样是消费季节性旺季，2016年从5月起至年底，用了33周去库存3078万桶；2017年仅仅用了16周就去库存5212万桶。但是这个去库存速度，却没有在盘面激起太多风浪。
而这个去库存指的是商业库存，市场曾有所担忧的战略原油储备释放，从3月以来仅1300多万桶，还不如炼厂一天的原油净输入量。
我们先从基本面去推导，库存=总供给-总需求=净进口+产量供应-需求。
美国即使在能源独立革命后，依然是一个净进口，在短期难以扭转，原油出口量较为有限，虽然在逐步放开，没有开放大量供应，难以解释去库存速度超常。
美国原油产量，别说持平增长，在油价从2016年极低点26.01开始抬头后，原油产量逐步回升，当然其中主要由页岩油推动，但目前产量已经突破去年前高，供应端来说没有骤减，甚至还有所增加。
再看需求，原油上的需求指标不如成品油，比如汽油和柴油，可以较直接通过去库存和汽车公里数与保有量去推导，主要参考炼厂原油净输入量，炼油厂（多集中在墨西哥湾，USGC）是原油的直接需求方，输入原油、输出成品油。
我们把今年和2016年同比放在同一张图里，再用每周原油净输入量做环比，发现2017年和2016年环比周度净输入量没有出现明显差异。
由上两方面，发现从需求和供应端，都无法在基本面上找到直接的数据解释原油去库存速度超常。
于是，我们尝试从远期曲线和库存关系去推导。
其中的逻辑大致是：当远月对近月升水，即为CONTANGO，升水不断增加，覆盖了囤油成本和资金利息之后，现货商将偏向于囤油，把当期的原油产量转为当期库存，留到远期售卖，同时在原油进行卖出套保索价。
即，虽然近期供应没有骤减，但由于部分产量转为库存，近期有效供应下降，导致价格逐渐抬升。
而当近月不断走高后，远月的升水幅度逐渐减小，不断转换为BACKWARDATION（近月高于远月），囤油利润不再，则释放近月库存，近月供给增加。
因此，简单来说，就是库存和远月近月价差互相检验，互相推动。
把2016年以来的C6-C1（连6-连1）的数据拉在一张表里，看到整体平均值显著下移。
如上图，2016年C6-C1均价从极高点接近8（当时正是近月绝对低位26.01）一直跌落，从5月开始平均基本在2.5-3左右，而进入2017年，远月升水继续回落，平均值甚至都不到1.5.
有了长时间轴的基本印象，我们再直接看远期曲线，短期从今年5月起，如下图。
图中最下端蓝色虚线是5月3日，最上端的灰色虚线是7月28日，明显从CONTANGO转到BACKWARDATION，也正是在这段期间去库存速度极快，验证了我们之前说的远期曲线和库存逻辑。
因此，接下来，中短期内就要看每周的EIA库存的去化速度，如果远期曲线依旧保持BACKWARDATION，那么可能继续去库存，而一旦去库存速度放缓，甚至库存开始上升，意味着远期曲线可能面临调整，至于是近月价格调整还是远月价格调整，则又要结合基本面去分析。
所以，每周的EIA库存、远期曲线和沙特的表态（结合OPEC产量），会持续作用在原油盘面上。
最后，我们要提一下宏观冲击。看到在上周五（8月第一个周五）美国非农数据公布，极大利好，失业率降到历史新低，平均小时薪资水平也有所提升，当晚原油和黄金承压。
可见，宏观对原油冲击依旧，特别关注两个。
原油以美元计价，不可避免的，美元的强弱或者美联储加息、缩标的举动都会影响到美元指数。这作用到原油的路径，其实也是相互作用的。比如诸多央行货币政策的铆钉目标之一，就是通胀水平，而通胀水平又极容易随油价波动，因此油价的同比水平很受关注，这又牵扯到即期走势。
因此原油——通胀水平——美联储加息缩表——美元指数走强/弱——美元计价原油——原油，基本是这个路径，很难严格区分原油和美元的因果，我们只能说强负相关关系，具体的细节和走势，需要用数据去验证逻辑。
其二，就是从宏观面去看需求，我们看到其实从特朗普当选以来，美元基本回落到上涨的起点。因为美元指数主要由欧元构成，而欧元区经济正在复苏，特别是对美国的相对复苏，使得欧元相对走强，从PMI和通胀数据都可以看出。而经济的复苏情况直接影响原油需求，当然说大了开去，人口结构、能源结构、发动机效率都有可能影响原油需求。但是还是看相对宏观经济强弱判断较直接。
（Institute of Shengda Futures Co., Ltd）