人民币贬值预期逆转的原因解析

　　新年第一个交易日，在岸人民币大幅升值，收复全年跌幅，两岸汇差出现倒挂，我们维持人民币迎来“逆袭”窗口期的判断。

　　汇市“开门红”。

　　新年第一个交易日，央行大幅调升美元兑人民币中间价（较前收盘价下调577bp，较前中间价下调196bp），在岸汇率高开在6.53，一举收复年初以来跌幅。

　　今日央行中间价的调整基本可以用春节假日期间“一篮子”货币的波动来解释（主要是美元的下跌），CFETS人民币指数基本稳定，甚至略有贬值，因此尽管央行中间价调整幅度创“811汇改”来新高，但其实“主动升值”意味不强，这使得离岸汇率在中间价公布后一度出现贬值。

　　到中午12:00左右，在岸汇率高开高走，又出现一波升值，带动离岸汇率也由贬转升，两岸汇率均回落至6.50关口以下，汇差一度倒挂。汇市开年走势与我们周报的判断较为一致（详见汇率周报“汇率迎来‘逆袭’窗口期_20160214”）。

　　大涨的动力从何而来？

　　首先是对春节期间美元大跌的“补涨”，这基本可以用来解释今日的“高开”；但是午间的“高走”可能蕴含着更深层次的意味，即我们在专题报告“人民币逆袭升值，境内股债将受益—关于人民币汇率走势思考_20160215”中提出的：“影响人民币汇率的因素可能发生了重大变化，未来人民币汇率的走势需要进行重新评估”。人民币贬值预期可能出现了阶段性的逆转。

　　贬值预期逆转的六个逻辑。

　　①从外部看，美联储3月加息预期基本落空，美元指数暂时难有起色，外部压力继续减缓。

　　②从内部看，2月购汇需求为年内低点，来自企业部门的换汇压力减小。

　　③1月外储下滑低于预期使外储失控担忧打消，2月外储还可能有“惊喜”（阶段性回升）。

　　④春节期间海外市场动荡，部分“投机性”换汇需求可能要重新评估中国与其他经济体的“相对风险”，“跟风”性质的换汇需求则可能暂时冷静下来。

　　⑤1月贸易顺差继续扩大，人民币基本面仍在改善。

　　⑥央行行长发声，从官方表态看，大幅贬值或者持续贬值不在容忍度范围内，进一步提振人民币信心。我们维持周报观点的判断，人民币“逆袭窗口期可能延续，不排除触及6.40一线的可能。

　　汇率稳，债市兴。

　　年初以来，人民币汇率成为了全球资本市场颇为关注的“风险因子”，尽管我们认为从微观层面看，汇率到利率的传导渠道并不通畅，但汇率问题仍是投资者挥之不去的“心结”。

　　汇率企稳将使（或者投资者认为）境内人民币资产承受的流动性压力大幅减轻，债市收益率有望重归下行通道，与国际市场利率大幅下行的趋势“接轨”。