当汇率和大豆挂钩 出口危机降临阿根廷

　　第一部分：囤还是不囤

　　一、 阿根廷的债务危机和外汇储备

　　阿根廷面临经济衰退、外汇储备减少、高通胀和巨额债务，亟需重返国际资本市场。现阶段与NML 的谈判至关重要。如果阿根廷在6 月底的判决中败诉，除需偿还13.3 亿美元的债务外，很可能被要求偿还高达150 亿美金甚至更多的债务，这对于外汇储备仅有224 亿美金（IMF，4月30 日数据）的阿根廷面临经济崩溃。

　　阿根廷必须协商并争取时间

　　“NML 资本管理公司CEO 辛格（Paul SinGEr）20 日也表示，随时准备同阿根廷政府就偿债时间和方式进行谈判。华尔街的投资者普遍认为，同“秃鹫基金”谈判化解纠纷已成为阿根廷避免陷入债务违约的最后选项。”

　　“阿根廷通过谈判，一方面可以争取美国法院重启“判决延期执行”，从而避免因资金账户被冻结而陷入债务违约；另一方面，阿根廷可以拖延时间直至12 月底，届时适用所有债权人的“未来权益声索条款”将失效，阿根廷可以避免高达1200 亿美元的偿债风险。”

　　阿根廷的汇率贬值原因

　　“具体演化上，是从债务违约到货币贬值。2001 年8 月中旬，阿根廷经济形势恶化，资本市场临近崩溃。其后IMF 和世界银行与阿根廷达成贷款协议。2001 年第四季度，银行出现支付困难，发生银行挤兑潮，外汇储备急剧减少。2002 年1 月3 日停止支付2800 万美元的债务，公然信用违约，并废除了1 比索兑1 美元的固定汇率制度。总体来看，2002 年阿根廷比索贬值传导的顺序是：通胀飙升→出口疲弱→外汇储备严重不足→国际援助→债务违约→主权债利差飙升→汇率贬值。”是官方汇率（Official Rate）的领先指标，如果黑市汇率与官方汇率价差拉大，意味着比索会继续贬值，官方汇率高估了比索价值。用官方汇率/黑市汇率，即O/B（Official Rate/Blue Rate）表示官方汇率合理与否。由下图可见，从2011 年末开始，黑市汇率开始与官方汇率拉开差距；在2013 年5 月初，黑市汇率接近官方汇率的2 倍。即官方汇率5 比索兑换1 美元，黑市需要10 比索，O/B 比值50%。2014 年6 月24 日，官方汇率8.15，黑市11.8，O/B 比值为69%。

　　二、 汇率与大豆出口判断及验证

　　农户只能将出售大豆所换来比索的一小部分换成美元，而且也只能按照阿根廷央行规定的官方汇率兑换。只有当官方的比索汇率没有被过度高估时，农户销售大豆才有利可图。汇率差与农民销售大豆的关系：O/B 值下降，贬值预期增加，则农民惜售；O/B 值上升，贬值预期降低，则农民销售积极。

　　第一验证：

　　验证O/B 值影响阿根廷农民出售大豆进度，最直观的数据是阿根廷农民的销售量，但销售会受到多种原因影响，比如盘面绝对价格的高低、是否需要偿还债务等等因素，而且我对阿根廷农民卖货和结算方式了解仍过于稀少，所以用现有数据验证不了。这一课题可后续跟进研究。

　　第二验证：

　　我想到的另一组数据是阿根廷罗萨里奥交易所的大豆近月主力合约价格，这个交易所价格是农民销售大豆时的参考价格。该数据除了受到CBOT 的影响外，也受当地供需的影响：如果没有农民卖大豆，那么罗萨里奥交易所价格应强于CBOT，表现为比价上升。用罗萨里奥交易所的大豆价格与CBOT 作比价，用比价指数来反映当地货物是否紧缺，间接反映农民销售供应。如下图所示，在2013 年6 月之后，O/B 值与罗萨里奥/CBOT 比值呈现较明显的负相关。在官方汇率靠近黑市汇率，即O/B 值升高时，农民积极买货，表现为罗萨里奥的盘面价格疲软；在O/B 值下降时，农民认为官方汇率高估而惜售，造成罗萨里奥强于CBOT。

　　第三部分：世界杯确实影响阿根廷出口

　　世界杯会导致出口减少，但逻辑不是简单的怠工导致装运量下降，而是通过汇率。有评论说“阿根廷队在世界杯上走得越远，阿根廷比索的贬值压力就持续越长时间”。逻辑链条：世界杯阿根廷表现好——阿根廷公民境外美元需求多——黑市美元汇率上升——官方汇率贬值预期——阿根廷农民惜售——大豆出口下降。