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8月1日基金业协会一口气注销逾8000家空壳私募，近日又传监管层将出台细则规范私募的投顾模式。而就在过去不久的7月15日，基金业协会的《私募投资基金募集行为管理办法》正式施行，明确了私募基金机构在牌照申请、产品发行、公司运营等方面的要求，直接牵涉到私募机构怎样选择产品通道、托管机构等。这一轮密如疾雨的监管新规出台，大家关注它是否对整个行业意味着更高门槛、更规范的发展;而从业内来说，每一次新规的推出，都可能涉及私募机构及其需要建立通道或托管关系的银行、信托、券商及基金子公司之间业务的重新洗牌。中投在线研究中心就来梳理一下这些代表泛资管行业的各个机构之间的关系变化。
从信托到券商
在2014年2月，中国基金业协会启动私募基金登记备案以前，私募机构只能借助信托等通道，也有小部分是借助公募基金专户理财的通道发行。通常来说，一家私募机构要发行产品需要由银行提供托管、信托提供账户，券商提供经纪业务，产品通常以“信托计划”、“理财计划”等形式出现。其缺点是，需要支付相应的通道费、托管费及其他经纪业务佣金等，以信托通道费为例，最高时曾达到1%-2%。
优点在于，借助银行、信托与公募基金的品牌，在私募基金产品销售上有一个稳定的渠道。
但银行垄断私募基金产品托管的时代，在2012年被打破--当年年底，招商证券取得私募基金综合托管服务资格;此后，2014年，证监会又正式批复一批券商可以开展证券投资基金托管业务，且券商托管业务的范围还拓展至公募基金、基金专户、证券公司集合资产管理计划等领域。
竞争使得私募机构在通道费、托管费成本上的降低;但此阶段私募机构地银行、信托、券商主要是依附的关系，私募机构发行产品需要找这三者才能成行。不过，中投在线研究中心要强调的是，这种关系反过来，可能是后者处于主动，因为银行或券商或是有大量的资金需要寻找投资增值渠道，或是发行信托集合理财及其他形式的资管产品，需要寻找合适的操盘人。
因此，私募的投顾模式自然而然地产生，即由信托、券商或基金子公司作为管理人，由私募机构以投资顾问的形式作为实际操盘人，前者在这一业务中实际扮演的仍是通道的角色，但法律上承担作为管理人的职责。这种模式，在私募基金获得自主发行资格以前，一直是最主要的私募基金运作方式。
而日前证监会发布的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，其中的穿透核查原则,即结构化资产管理计划不能嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额，需追查到资管产品的最终投资人。受新规影响的包括各类资管产品，通过汇集多数投资者的资金直接或间接投资于私募基金，按照穿透核查原则，其最终投资人需要符合私募基金合格投资者的条件。
去通道化与自主发行
2013年，新的《证券投资基金法》确立了私募基金的法律地位;2014年2月7日，中国基金业协会正式启动私募基金登记备案，自此以后，私募基金只要成功登记备案，就可以直接发行私募基金，而无需借助信托等通道。
获得自主发行产品的优点在于，一方面节省了通道费用，另一方面也在于发行产品更自由。此前，借助信托 、基金子公司、资管在内的各类通道，对产品发行的要求不一样，甚至很多通道上的产品之间还相互制约，在产品设立门槛、运作效率与灵活性等方面都受到限制。比如，产品设立的门槛方面，走通道至少3000万起，而自主发行只要100万起就可以;通道基本上开放是以季为单位，而自主管理申赎期是开放的，且分红、协议分派等受益分配方式也可以更加灵活。
而缺点在于，私募机构自主发行需要自建立中后台管理体系，在人力、系统投入上要求都非常高，对于单独一家私募尤其是小型私募机构来说，显然不如通过券商、银行的集中、批量式后台管理体系那样节省成本，因此仍多采用第三方服务商来做。
另外，私募获得自主发行资格后，除了免掉通道这一项，其他如托管、经纪等仍需要同信托、券商等打交道。而今年2月5日，中国基金业协会发布《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》，对私募基金登记、内控等环节进行规范，并要求一定期限前“未备案产品将被注销牌照“，促成券商主经纪商(PB)业务的兴盛。
从投顾模式到契约式私募
最近强力推进实施的，就是前述提到的《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》了，按照该规定，已登记不满12个月且尚未备案首只私募基金产品的私募基金管理人，在2016年8月1日前仍未备案私募基金产品的，中国基金业协会将注销该私募基金管理人登记。为此，8月1日这天，基金业协会的公示信息上，具备备案资格的私募机构数量一夜之间减少了8248家。
在此基础上，据《21世纪经济报道》近日消息，监管层打算对私募“投顾模式”实施进一步规范，可能要求投顾模式的私募管理人需要至少有3名工作人员有不少于3年的可追溯业绩，其中业绩情况需要经过托管、审计等公允机构出具相应的产品报告或其他证明材料予以证明。
这一消息有意思的地方在于，以投顾的形式，而不是以私募基金管理人的名义，这些私募机构不需要按照新规登记备案产品，而不被取消资格。中投在线研究中心了解到，在今年7月15日之前，也即基金业协会的《私募投资基金募集行为管理办法》正式施行之前，做投顾仍不需要备案。在“保壳”需求下，不难理解这种投顾模式仍然受到欢迎。
不过，从长远来看，投顾模式下，私募机构相应较“轻松”，即虽然作为实际操盘人或管理人，但不需具备基金管理人的资格或产品后续的法律责任; 而信托、券商作为名义上的管理人，承担相应的法律责任，这显然是权利与责任义务的不对等。中投在线研究中心要提请投资者注意的是，这种模式下，通过信托、券商等正规资管道购买的产品，实际管理权在私募机构手里(虽然也要受到平台或托管机构的一些限制)。
而在自主发行产品的情况下，私募发行的其实是一种契约式产品，即由私募机构作为基金管理人，承担相应的法律职责，并需要满足监管层对私募机构各项要求、条件，无疑门槛提高、操作上需要更规范。
由此来看，私募机构的发展方向，沿着从托管渠道单一到多元，从依附到独立，再到自身资质与操作不断规范升级这样的上升式历程。业内大多认为，更高的要求与更规范的运作，将有利于增强投资者尤其是长期资金对私募行业的信心，净化后的私募业将更能获得长足发展。
来源:金融界网站
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