摩根大通：中资企业杠杆率更高且债务期限较短 应关注债券融资等优化资本结构

　　证券时报记者 孙璐璐

　　摩根大通近日发布《浅谈中资公司财务策略》的报告，报告称，中资公司当前的财务策略与美国，英国和德国的大型同业公司截然不同。中资公司杠杆率更高，对贷款的依赖程度高于债券，债务期限较美国公司通常的债务期限大约短80%。过高的杠杆率会对公司产生不利影响，中资公司应当考虑降低资产负债表的风险。

　　对此，摩根大通在报告中建议称，要将中国上市公司的杠杆率降至其国际同业的水平，公司层面切实可行的方法是募集大量股权资金以及改善运营效率。“筹集约占其市值10%的股本以及将EbitDA 提高10%，将有助于上海和深圳上市公司实现杠杆水平接近国际同业的目标。”

　　“通过提高股权融资并将其用于偿债，中国企业可以降低其杠杆率，同时降低其再融资风险。”摩根大通企业融资顾问部全球联席主管Marc Zenner表示。

　　该报告对沪深上市公司进行了研究，但并没有将金融公司和房地产企业包含在内。

　　旧经济杠杆率最高，新经济杠杆率与国际同业类似

　　报告称，金融危机后，所有类型的中资公司杠杆率均有所上升，通过跟踪上交所和深交所上市公司的债务数据发现，这两大市场的前百分之十的上市公司债务人不仅初始杠杆率水平较高，增速也更快 (几乎是同期公司增速中值的两倍)。

　　从行业来看，包括工业、原材料和能源领域的所谓旧经济行业是杠杆程度普遍高于国际同业。该报告的数据统计显示，工业和原材料领域的公司杠杆水平是全球同业的两到三倍。

　　但并非中国经济体的所有行业都经历了如此明显的增长。报告称，医疗保健，科技和公用事业等行业的杠杆比率中值实际上处于下降趋势，而美国，英国和德国同业的杠杆水平还在上升。

　　不过，报告也提到，虽然消费品和医疗保健等其他领域杠杆水平较低，但由于工业和原材料领域的上市公司约占上交所和深交所上市公司的一半，仍须警惕工业和原材料领域公司因信贷枯竭可能产生的蔓延风险。

　　中资企业更依赖贷款 债务期限更短

　　中国企业杠杆率高的问题并非新鲜事，与国际同业相比，除了债务负担重外，中国企业拥有明显不同的债务结构。报告称，中资企业更依赖贷款，债务中大约有一半为贷款；而其他全球化公司更加依赖公开发行债券，美国，英国和德国公司债务中大约有80% - 90%为债券。

　　“由于贷款通常与较低的利率联系在一起，因此没有必要完全否定过于依赖贷款的做法。但贷款在市场容量，期限和契约方面都存在诸多限制。”报告称。

　　中资银行不仅在债务类型上与全球其他市场明显不同，债务期限同样差异较大。根据报告的统计，中资公司短期债务占比明显高于全球同业：上交所和深交所上市公司加权平均债务期限为1.9 年，标准普尔500 指数、英国富时指数和德国DAX 指数成份股分别为8.7 年，6.7 年和4.5 年。

　　短期债务占比过多会给公司带来一定负面影响。报告称，短期债务占比较高要求公司更频繁的进入债务市场，这提升了其面临的流动性风险以及面对信贷配给周期的可能性。另外，债务期限较短的负面影响是公司无法通过较长期债务锁定处于历史低位的利率。

　　为了使资产负债表状况与全球同业一致，报告称，中资公司可能需要采取如下行动 (1) 筹集资金人民币5 万亿元以上 (约占其股本市值的17%) ，融资所得用于去杠杆, (2) 发行近人民币5万亿元债券，以降低对贷款的依赖，同时延长债务期限。

　　增加股权募集资金化解杠杆率过高问题

　　报告认为，中国经济体的主要行业可能过度杠杆化， 但可以通过合理的方式令资本结构更具持续性。因此，报告建议，中资公司提高正融资结构和运营效率这两个角度着手化解杠杆率过高问题，进而降低资产负债表的风险。

　　具体来说，在去杠杆方面，可在资本市场主动募集股权资金，融资所得用于偿还债务。随着杠杆水平的下降，不再将重心放在期限较短的银行贷款以及对政府隐形支持的依赖上，而是转移至公开债券市场期限较长的债券融资。

　　此外，提高运营效率同样重要，与非连续性的股权资金募集相比，其将对公司价值产生更为持久的影响。报告称，提高运营效率的目的不仅包括实现较低的杠杆水平，还包括产生足够的现，金流，从而能够通过内部股权为长期增长提供资金支持。

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