华泰证券陆挺：加入SDR后人民币汇率何去何从-搜狐

　　11月3日，华泰大讲堂推出2016年压轴系列培训，邀请到华泰证券董事总经理、首席经济学家、研究所所长陆挺博士来为大家做题为“加入SDR后人民币汇率走势及影响分析”的讲座。快来与小编一同领略陆博的风采，细品大咖的真知灼见吧！

　　嘉宾介绍

　　陆挺：华泰证券研究所所长，首席经济学家。

　　CFA，北京大学经济学学士、硕士，美国加州大学伯克利分校经济学博士。2015年5月加入华泰证券，担任研究部和机构销售交易部主管、首席经济学家和董事总经理。

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　　房地产行业发展趋势

　　1、开发商和政府的贷款由拆迁款变成了居民的存款，这期间GDP没产生，但货币增速、存款增速远远超出我国产出能力，结果造成资产价格的上升和通货膨胀。

　　2、因我国城市化还远未结束，所以中国房地产还有空间，但是增长速度不可能再像之前那么快。大城市还需要盖，但是盘子已经很大了。

　　3、中国的农村及中小城市盖房很有可能多余，将来可能有大面积空房出现。

　　人民币未来还要贬多少？

　　短期内贬值压力减小

　　1、811汇改以来人民币对美元和一篮子已经贬值10％，释放了部分压力；

　　2、企业加速偿还外债这个因素逐渐消失；

　　3、美联储加息步伐注定会较慢较小；12月加息存在不确定性；11月8日美国大选；

　　4、目前美元指数在下跌；

　　5、国内经济企稳，PMI 反弹到51.2；原材料价格上升导致补库存，及PPP项目刺激作用；

　　6、资本管制大幅收紧，资本外流通道被逐一堵住。

　　未来不确定性因素较大，仍有贬值压力

　　陆挺认为，未来不确定性因素较大，人民币汇率仍有贬值压力，建议大家关注以下几个关键变量：

　　1、需要担心的是中产阶级和高净值群体的贬值预期；

　　2、信贷增速过快（导致M2增速过快）仍然是一个风险；目前的高信贷增长（资产价格过高，拆迁成本高，信贷用来做转移支付而非财富创造）不能带来相应的高GDP增长；

　　3、改革是否能带来高质量的经济增长，实现新一轮的进口替代。

　　人民币从被低估到高估的过程分析

　　欲谈人民币，先看

　　陆挺首先从GDP这一因素入手，认为人民币贬值的根源在于我国GDP增速下滑，国内经济暂时用不掉如此大数量的人民币。而导致国内GDP增速下滑原因有如下几个方面：

　　1、前期基建依靠土地财政和信贷推动，地产依靠土地财政和居民储蓄推动，虽取得了辉煌的成就，但也带来了高信贷、高利率，高货币供应，强汇率等问题；

　　2、中国劳动力供给出现拐点；

　　3、居民住宅建设高峰已过，大量库存需要消化，虽仍有空间，但增速不会过快。

　　贬值有依据，货币总量是根基

　　货币的价值取决于供给与需求之间的关系，因此看过GDP影响因素后，陆挺又带领大家将视线放回到人民币总量上。2008年金融危机以来，各国纷纷采取刺激性货币政策来防止危机恶化成经济危机，其中大部分国家采用的是公开市场的货币政策，即央行直接放贷给商业银行，执行效果一般。

　　而我国采用的方式是商业银行直接向地方放贷，用于基础建设，效果显著，但也带来了一定的问题。从中美两国货币供应量比较来看，目前国内商业银行存款额是美国的两倍，可见人民币总量过大，这是汇率贬值的依据。

　　全球金融危机时人民币没有适度贬值

　　全球金融危机发生的时候，虽然危机的真正的核心在美国，但是非美国家的金融体系遭受了重创。从2008年9月开始到后面的几年，美元进入了一个非常强劲的升值时段，而在2008年9月到2010年6月，人民币跟美元陪榜，赢得了声誉，但打击了中国的经济和出口产业。人民币对其他货币是升值的幅度偏大，因此国家经济承受了压力，可以看到人民币对一篮子货币从08年初到2015年六月总共升值40％，这对出口是毁灭性打击，对商人来说损失巨大，出口速度一路下滑，呈现负增长。

　　全球金融危机后人民币错误升值

　　1、国内高利率导致强势人民币汇率和资本流入，过多资本流入导致强势人民币，形成反馈效应；经济下行初期，大国效应引致大众商品价格下跌，贸易盈余上升，也推升人民币汇率；但这种反馈犹如资产泡沫，不能持续；

　　2、高利率和强汇率下，最终出口下行和民间投资下行，脱实向虚，实体经济遭受打击。国内信贷扩张导致较高通胀（06-08年，09年到13年），最后人民币不得不贬值时，造成一定的资本外流。

　　811汇改后人民币汇率政策演变

　　我国的811汇改分为两个阶段，陆挺用两个公式形象地概况了这两个阶段：

　　?811汇改：贬值+中间价+外汇市场干预+外储下降

　　?811汇改调整：资本管制+中间价+一篮子（美贬人稳，美升人贬）

　　陆挺表示，811汇改的核心是央行放弃了对每日人民币兑美元中间价的干预，而是让每日中间价在更大程度上参考前一日收盘价。由于当时市场上存在显著的人民币贬值压力，央行放弃中间价干预的结果是人民币兑美元汇率的显著贬值。为了抑制人民币贬值，央行被迫动用外汇储备干预市场，此举又导致外汇储备显著缩水。因此又对汇率政策进行了调整，总体来说811汇改后，人民币汇率将更加市场化，国际化，也为入篮SDR打好了铺垫。

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