新三板万家公司挂牌 流动性管理仍缺失

　　一个新兴股权市场需要规模，更需要交易，真正成为投资者配置资产、企业依法融资、股权合理退出的场所。

　　就在这一周，新三板迎来了第10000家挂牌公司，从而跻身于世界最大股权转让市场的行列。从原中关村(8.38,-0.120,-1.41%)的交易系统接手过来挂牌的几十家公司到现在规模突破万家，新三板仅仅用了三年时间。这样的发展速度，的确十分惊人。

　　三年来，万家公司实现挂牌，其中近4000家公司在市场上实施了5000多次再融资，筹集了约2500亿元的资金，有力地支持了众多中小企业的发展，为国家经济结构的转型以及新兴产业的发展，发挥了积极的作用。这样的成绩，当然是可喜可贺。不过，在看到新三板所取得的巨大发展的同时，大家也需要直面这样一个现实：目前虽然挂牌的公司数量超过了万家，但是一大半公司从来就没有进行过交易，也就是说它们并没有在新三板市场实现股权流通。以今年的情况而论，提出再融资申请的公司，其要求最终能够得到满足的不到十分之一。这就是说，绝大多数公司在新三板上没有能够获得融资机会。相关的调查发现，挂牌公司普遍反映新三板估值不合理，做市商则提出参与新三板相关业务缺乏盈利模式，投资者更是表示没有操作空间。一个客观现实是，时下市场各界对于新三板的关注度在回落，未挂牌的公司申请积极性下降，已挂牌的公司则图谋转板，券商苦恼于新三板业务不知何时才能迎来转机，投资者则将其视为鸡肋。显然，这些状况的存在，令人颇为担忧。

　　那么，为什么看上去如此光鲜的新三板，在运行中会陷入困境呢？问题到底又出在哪里？其实答案很简单，就是虽然新三板在组织公司挂牌上不遗余力，但是在流动性管理上却没有大的作为。万家公司挂牌，总股本将近5700亿股，市值超过3.8万亿元，但是它每天的交易金额却长期徘徊在6亿元左右。巨大的供应与弱小的需求，形成了鲜明的反差。在这反差的背后，则是相对于源源不断的公司挂牌，但受制于政策限制，新三板中的合格投资者数量稀少。有众多卖的，却少有买的，于是一系列问题也就随之产生了。缺乏交投，公司股价当然容易下跌而难以上涨，在此背景下进行的再融资，自然也是乏人问津。券商在这种环境下做市，其难度也是可想而知的。更深入地说，在快速安排公司挂牌的时候，的确存在对质量把控不严的现象，有的甚至连最起码的规范要求都难以达到，以致时下时常出现公司不能按时披露信息、经营停滞甚至控股股东跑路等事件，不但有损于新三板的市场形象，对于投资者的信心也有很大的负面作用。另外，挂牌公司扩容了，投资者却没有扩容，这就人为使得供求处于严重失衡状态。虽然作为场外市场，新三板不以组织交易为最主要目标，但既然还是市场，保持最起码的流动性自然是必要的，因为没有了流动性，这个市场也就没有了生命力。诚然，鉴于新三板的具体情况，对投资者提出较高的适当性管理标准还是应该的，但一方面还是需要让标准能够准确地切合市场，另一方面也要考虑供求之间的大体平衡。设想一下，一个有万家公司挂牌的市场，各类适格投资者却只有几千个，这个市场会有稳定发展吗？

　　有了万家公司挂牌的新三板，当然还需要进一步发展。但现在的重点，不能够仅仅是实现量的扩张，而是要提高质量，并且注重改善流动性，扩大合格投资者队伍，完善制度规范，提高挂牌公司的治理水平。作为一个新兴股权市场，它需要一定的规模，但更需要有序的交易，真正成为投资者配置资产、企业依法融资、股权合理退出的场所。相对这个要求，新三板任重道远。

　　(作者系申万宏源证券首席分析师桂浩明)