国寿安保基金债市周评:资金面偏紧推升短端利率

　　上周前三天央行持续小幅净投放，后两天则分别净回笼和等额续作。全周合计净投放资金700亿，且操作期限出现拉长，反映去杠杆大环境下央行无意传递宽松态度或监管放缓预期，而更多地是进行“监管协调”、避免市场大的波动。在缴税因素过后上周资金面依然偏紧，除了央行态度外，可能也与月末小长假、委外赎回传闻延续以及金融去杠杆等因素有关。

　　全周Repo、Shibor曲线继续平坦化上行，平均上行幅度分别在5pb和3bp左右。一周利率债收益率继续上行，且短端上行幅度明显高于长端，可能主要因短期资金面偏紧所致。短端3M国债、国开分别上行6.7bp和下行0.3bp，6M国债、国开则分别上行1.6bp和2.6bp。长端10年期国债收益率上行0.5bp至3.47%，10年国开收益率上行0.4bp至4.18%。信用债调整幅度则明显高于利率债，信用利差继续走扩。各品种9M短融收益率小幅下行2~6bp，1Y中票也出现0~2bp的下行，其余各期限信用债则继续上行，中低评级品种上行幅度整体仍要高于高等级信用债。去杠杆预期和银行监管趋严背景下，银行等大买盘市场风险偏好趋于下降，近期信用债面临的风险仍将高于利率债。

　　上周公布的3月工业企业利润依然保持了高增长，但增速已有所回落，主要受到成本加速上升和高基数的影响。企业财务费用增速虽有上升，但仍处于历史低位，在整体的低杠杆背景下企业的偿债问题尚不足为惧，目前不会对实体经济造成过激的冲击。

　　4月PMI数据指数超预期下降，主要因需求明显回落和生产扩张放缓。在需求下降背景下，产成品库存指数却大幅上升，意味着企业可能已经进入被动补库存阶段。并且，原材料购进价格指数持续回落，预计4月PPI环比将由正转负。

　　整体来看，经济增长趋势出现放缓，但由于基建、地产以及出口等因素对经济仍有一定支撑，当前经济难以出现断崖式下滑，更可能是稳中趋缓的走势，短期经济基本面对债市的制约力量在减弱。

　　政策面来看，监管层金融去杠杆的态度不变，但更强调“监管协调”，意在避免市场大的波动。考虑到市场对监管去杠杆已有充分预期，边际上来看政策面因素并未出现恶化。海外市场方面，美国一季度GDP同比超预期下滑，压制了美元上涨，中美利差稳定在118bp左右。

　　另外，度过月末小长假后，委外赎回传闻逐渐平息，资金面有望季节性好转，前期因资金面偏紧而明显上行的短端利率或有一定回调的空间。

　　整体来看，本周债市面临的内外因素较前两周有所好转，债市收益率触及高位后进一步上行风险相对可控，不排除存在一定修复空间的可能性。