文/杨晓宴
降杠杆进行时。
2016年以来，“降杠杆”已经成为屏霸词汇之一。降什么杠杆，怎么降，从酝酿中的债市新规，可见监管层日渐清晰的思路。
一言以蔽之，用净资本约束金融机构表内资金，用净资产约束资管资金（表外）。净资本和净资产的区别，简单理解，在于是否进行资产风险权重的计算。
在资管业务的“理想状态”下，投资风险由投资人自担，资产管理机构只需做到尽职即可。但实际情况中，究竟资管业务是否应该涉及资管机构资本金计提，即资本占用的问题，目前来看仍存模糊地带。
以此次债券交易监管思路来看，是从表内外两路分别对债券回购业务进行限制，且明确机构间相互约定只是暂时持有的，必须计入“买断回购”，进行回表计算。
首先来看质押式回购，为什么和杠杆有关。
打个比方，A手上有100元的债券，质押给B，以3%的利息成本获得期限为一周的90元资金，然后拿这90元再去买券，相当于以100元本金，3%的利息成本，撬动了190元的债券资产收益。
2016年前三季度，银行间债券质押回购成交规模一路飙进，8月月度交易规模达到近60万亿元的历史高峰，相当于截至去年上半年末所有资管去除通道的规模。央行8月和9月分别重新推出14天和28天逆回购后（锁短放长），交易量回落，但去年末两月的交易量还在46万亿-48万亿元之间。同时，买断回购规模也大涨，去年月度高峰为3月的3.7万亿元和7月的3.5万亿元。
看清了杠杆，还要看清资金来路，资金来源分别是金融机构表内自营和表外资管。从表内来看，监管对银行要求债券回购资金余额不得超过各项存款余额的8%。
据某城商行金融市场部人士反馈，该条规定虽然对正常的债券回购业务影响不大，但对于为了冲交易规模的小型银行可能有所冲击。“有的银行为了成为银行间市场的做市商，本身体量达不到成为交易商的交易量，就选择频繁操作，说白了，就是给外汇交易中心贡献手续费。”这种“频进频出”做出来的交易量，甚至有银行可高达每天上百亿元。
对于非银金融机构，包括信托、证券、保险、期货和财务公司来说，债券新规要求回购资金余额不超过净资本的80%。该条限制令小券商叫苦不迭，可见实际操作中超范围之远。
从新规对表外资管业务影响来看，新规实际是重申了公募和私募的区别监管。前者包括但不限于以公开方式向不特定社会公众发行的银行理财产品、公募证券投资基金等，债券回购资金余额不得超过产品净资产的40%。即，假设一只理财产品规模为1亿元，债券回购余额不能超过4000万元。
后者包括但不限于非公开发行银行理财、信托计划、证券、基金、期货公司及其子公司发行的客户资产管理计划、保险资管产品、私募基金等，回购资金余额不超过100%。
也就是说，资管产品能放的债券杠杆完全取决于这只产品的规模。这自然是资管行业乐于看到的。但实际上，资管业仍在担忧监管对于资管投资的净资本约束和相关风险计提。换言之，资管机构的管理规模，要不要和自身资本金挂钩？要不要进行统一风险资本计提约束？
多名资管从业人士向笔者表示，现有的资管业务相应资本占用规定，主要出于监管引导资管机构从通道业务向主动管理转型。
去年，证监会修改《证券公司风险控制指标管理办法》，证券公司开展资管业务的，明确有净资本门槛要求。且风控须满足四项指标，其中与表外资产有关的是资本杠杆率（不得低于8%），其分母为表内外总资产之和。
另外，去年监管对基金子公司相关监管规定也进行了修订。根据《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标管理暂行规定》，基金子公司开展各类业务要以不同的风险权重，计入净资本占用。由此，基金子公司股东是否提供足够资本金支持，就成了基金子公司能够继续发展的关键因素。
对于银行理财而言，同样是去年出台的《商业银行表外业务风险管理指引（修订征求意见稿）》虽然明确了表内外风险统一监管，但并没有明确理财部分具体的计提和风险占用计法。尤其是在银行理财还未成立子公司时，理财业务的风险管理，包括风险计提如何操作，正是银行关注焦点所在。
（编辑：闫沁波）