正式报告参见东北证券宏观研究报告《涨幅创半年新高，美元反弹还需赢4场赛跑——海外周度观察（2017年第31周）》，发布时间2017年8月6日。
东北宏观：沈新凤18917252281/罗水星
周五在非农数据的刺激下，美元创下半年多最高单日涨幅，市场关注以此开始，美元是否能够在中短期内企稳反弹，我们认为期待一个超预期的非农数据能够扭转美元下跌趋势有些不太现实，但站在当下这个时点上，跨过过去几个月的政策平淡期和美元持续下跌的修正期，在总体经济数据不差，税改、缩表、加息和削减贸易赤字努力多项政策进入一个密集推进的新阶段，美元存在企稳反弹的概率，关键在于跑赢下面4个赛跑。
美元企稳反弹需要跑赢的四场赛跑：1）税改预期与税改推进赛跑：税改的顺利推进是中短期美国经济出现超预期表现的最可能原因。美财长Mnuchin本周表示，9月1日起，税改计划将开始实施。如果税改推进能够顺利，美国经济增长就可能突破当下增长路径，实现超预期增长，那么美元将大概率反弹。2）联储缩表加息与欧洲央行紧缩赛跑：欧元区二季度GDP增长和7月表现符合预期。欧洲经济复苏步伐依然稳健，预计秋季欧央行将开始严肃讨论退出QE等紧缩政策事宜。根据美联储此前声明，9月缩表概率大，若联储果真9月缩表，12月加息与缩表重叠，能对美元提供支撑。3）美元与时间和空间的赛跑：从时间上看，美元已经持续下跌8个月，与去年8个月的上涨周期接近；从空间来看，今年以来美元下跌近9%，目前美元指数处于近两年半的最低水平，若无意外，未来进一步大幅下跌的空间不大。4）贸易修复与贸易战的赛跑：这是一个目前被忽视的超预期项，今年前两个季度净出口对GDP环比增长的拉动分别0.22% 和0.18%，连续两个季度为正。削减贸易赤字为民主共和两党的一致共识，特朗普在贸易领域的政策容易获得两党支持。特朗普在贸易问题上的强硬态度一方面可能激起其他国家的对抗，但另一方面也可能会改善美国贸易赤字，给经济增长带来一个新的超预期点。
上周全球股市继续分化行情，除港股大涨2.2%外，前两周表现较好的亚洲和新兴市场股市回调，欧洲股市明显反弹，意大利和英国股市涨幅2%左右，法国、俄罗斯和德国股市涨幅均超过1%。美股道琼斯继续大涨1.1%，标普微涨0.2%，纳斯达克跌0.4%。美国长期国债收益率下降，欧、日短期国债收益率微涨。黑色系铁矿石和焦炭继续延续涨势，铁矿石涨3.8%，实现9周连涨，焦炭涨3.2%，实现10周连涨，另外金属品种也延续涨势，铅、锌、镍、铜铝均有所上涨，贵金属金银在连续三周上涨后出现明显调整，白银大跌2.8%。农产品上周深度调整，豆粕、大豆和小麦跌幅均超过5%，其他品种跌幅也明显。
❖ NO.1下周海外重点数据和事件预警 ❖
❖ NO.2美经济数据有喜有忧，美元企稳需赢得四场赛跑 ❖
2.1. 7月新增就业超预期，时薪环比增长创5月新高
美国7月非农新增就业20.9万人，高于预期的18万人。6月非农就业人口修正为 +23.1万，初值 +22.2万人。7月失业率下降至4.3%，为十六年来最低水平。劳动力参与率 62.9%，高于前值 62.8%。7月新增就业人数主要集中在三个服务行业：专业和商业服务、教育和健康服务以及休闲和住宿服务业，这三个行业新增就业占总新增就业的80%左右，此外制造业新增就业1.6万人，仅次于这三大服务行业。7月平均每小时工资环比增长0.3%，为5个月以来最大增速，持平预期，高于前值的0.2%。7月平均每小时工资同比 2.5%，略高于预期的2.4%，持平前值。7月就业数据总体上超预期，劳动参与率有所上升，薪资环比增幅也有所恢复，就业市场进一步好转。
2.2. 7月PMI环比有所下降，但依然处于较高景气度
美国7月ISM非制造业指数53.9，创去年8月以来新低，市场预期56.9，6月57.4。7月该指数环比下降3.5个百分点，降幅为2008年11月以来最大。7月ISM非制造业指数的分项数据中，有七项下滑，只有物价、进口和库存情绪指数较6月上升。新订单指数创去年8月以来新低，环比降幅最大，其次是商业活动指数和就业指数，三者的降幅分别为5.4、4.9和2.2个百分点。美国7月ISM制造业指数56.3，不及预期的56.5和前值57.8。制造业新订单指数60.4，低于前值63.5；就业指数55.2，低于前值的57.2。但制造业物价支付指数62，远好于预期55.8和6月前值55，原材料端采购价格上涨明显，对疲软的通胀是一个利好。
美国6月耐用品订单环比终值上涨6.45%，远好于预期的零增长，更远好于5月和4月的环比下降0.13%和0.79，创下2014年7月以来最大增幅。其中主要推动力量为民用飞机及零部件订单的跳涨，民用飞机及零部件订单环比大涨131%，带动运输设备订单跳涨19%。
尽管非制造业和制造业PMI指数较前值有所下降，但非制造业已连续91个月处于荣枯分水岭50上方， ISM制造业指数连续11个月高于50，整体上美国经济仍在继续复苏扩张，前期二季度GDP已经季节性大幅反弹，基本符合预期。
2.3. 6月PCE物价指数符合预期，个人收入和消费增长创今年新低
美国6月PCE物价指数环比 0.0%，预期 0.0%，前值 -0.1%；PCE物价指数同比 1.4%，预期 1.3%，前值 1.4%修正为1.5%。剔除食品和能源价格的核心PCE物价指数6月同比增长1.5%，好于预期，但与2%的联储目标值还有一定距离，环比增长0.1%，持平预期与前值。美国6月个人收入环比增长0.0%，今年以来最差表现，远不及预期的增长0.4%，前值由0.4%修正为0.3%，扣除通胀因素之后，家庭可支配收入下降了0.1%，也是去年12月以来的最大降幅。美国6月实际个人消费支出(PCE)环比零增长，不及预期的0.1%，也不及前值的0.2%。美国6月个人消费支出(PCE)环比增长0.1%，是今年最低水平，持平预期，略低于前值（0.1%修正为0.2%）。
2.4. 数据尚未能支撑美元中期企稳反弹，关键还看四大赛跑
在非农就业相对超预期的表现带动下，美元指数在周五单日上涨0.72，单日涨幅创今年1月18日以来的新高，叠加美元上周表现一直相对稳定，市场上开始关注是否美元在短期内可能出现企稳反弹。
综合近期的美国经济数据来看，美国二季度和7月份的经济表现总体上中规中矩，基本符合预期，但基本符合预期并不意味着就未能给市场带来新的增量信息：首先二季度和7月经济数据相对稳定的表现缓解了此前对美国经济进一步放缓的担忧，负面情绪有所缓解；其次经济表现只是中规中矩，尤其是通胀表现未能出现有力复苏也让联储改变此前对通胀暂时性放缓的判断，接受通胀在未来一定时间内持续表现不及预期的事实，这给预测美联储后续政策推进提供新的信息。
就中短期内美元走势而言，中规中矩的经济表现尚不能帮助美元企稳反弹，而从6月收入和消费来看，作为美国经济重要支撑的消费出现下滑，接下来经济表现难以超出预期，而收入环比0增长也会进一步制约接下来几个月的消费，美元无法从目前美国经济复苏节奏中获得支撑。但美元近期确实可能存在一定的概率出现企稳，关键是看能否赢得以下四个赛跑的胜利：
1） 税改预期与税改推进赛跑：从目前的经济复苏状况来看，税改的顺利推进是中短期美国经济出现超预期表现的最可能原因。由于前期特朗普诸多计划推动均受阻，且团队人员出现动荡和负面消息冲击，过去几个月市场对税改的预期有所下降。但从时点上来看，税改在9月将进入程序推动阶段，美国财政部长Mnuchin本周表示，9月1日起，税改计划将“从正常程序”开始实施。白宫一名高级立法助理称共和党将于9月或10月达成2018年的预算决议案，税改计划预期10月、11月在美国众议院、参议院表决通过。而如果税改推进能够顺利，美国经济增长就可能突破当下增长路径，实现超预期增长，那么美元将大概率反弹。
2） 联储缩表加息与欧洲央行紧缩赛跑：欧元区二季度GDP季环比初值0.6%，持平预期。二季度GDP同比初值2.1%，同比增速达到2011年一季度以来最高水平。欧元区7月CPI同比初值1.3%，持平预期和前值。欧元区7月核心CPI同比初值1.2%，高于预期和前值的1.1%。欧洲经济复苏步伐依然稳健，预计秋季欧央行将开始严肃讨论退出QE等紧缩政策事宜。根据美联储此前声明，9月缩表概率大，若在12月再次加息，则联储将同时实施缩表和加息，这对市场传递的紧缩信号明确，且表明联储对经济的持续复苏有信心。若联储果真9月缩表，12月加息与缩表重叠，联储紧缩力度和信号将削弱欧央行紧缩信号冲击，对美元提供支撑。
3） 美元与时间和空间的赛跑：从时间上看，美元已经持续下跌8个月，与去年8个月的上涨周期接近；从空间来看，今年以来美元下跌近9%，已经对前期的高估出现了明显的修正，目前美元指数已经与去年4-5月低点水平一致，这也是近两年半的最低水平，若无意外，未来进一步大幅下跌的空间不大。
4） 贸易修复与贸易战的赛跑：这是一个目前被忽视的超预期项，今年前两个季度净出口对GDP环比增长的拉动分别0.22% 和0.18%，连续两个季度为正。贸易赤字一直是特朗普特别关注的一个领域，且削减贸易赤字为民主共和两党的一致共识，特朗普在贸易领域的政策容易获得两党支持。特朗普在贸易问题上的强硬态度一方面可能激起其他国家的对抗，但另一方面也可能会改善美国贸易赤字，给经济增长带来一个新的超预期点。
尽管周五在非农数据的刺激下，美元创下半年多最高单日涨幅，但期待一个超预期的非农数据能够扭转美元下跌趋势有些不太现实。然而站在当下这个时点上，跨过过去几个月的政策平淡期和美元持续下跌的修正期，在总体经济数据不差，税改、缩表、加息和削减贸易赤字努力多项政策进入一个密集推进阶段，若相关政策推进顺利，下跌走势已持续长达8个月的美元存在企稳反弹的可能。
❖ NO.3英国央行维持利率及QE不变，下调经济增长及通胀预测❖
英国央行委员会以6-2（上一次为5-3，此前支持加息的Forbes任期结束，已由偏鸽派的伦敦经济学院教授Silvana Tenreyro所取代）投票比例维持基准利率0.25%不变、维持资产购买规模4350亿英镑不变。该行下调未来两年经济增长预期和未来三年通胀预期：预计2017年GDP增长1.7%（前次预期为1.9%）。预计2018年GDP增长1.6%（前次预期1.7%）。预计2019年增长1.8%（前次预期1.8%）；预计通胀将在2017年10月左右触顶。（5月份时预测2017年四季度达到2.82%的峰值）预计一年后通胀率为2.58%（前次预期为2.64%）。预计两年后通胀率为2.19%（前次预期为2.20%）。预计三年后通胀率为2.22%（前次预期为2.26%）；另外英国央行还下调了对未来薪资增长的预期：预计2017年四季度薪资增长2%，持平5月时的预测；预计2018年四季度薪资增长3%，5月份预测3.5%；预计2019年四季度薪资增长3.25%，5月时预测3.75%。
英国央行行长卡尼表示未来三年需要一定程度的收紧，未来的加息预计是有限且渐进的。市场利率曲线暗示市场预期2020年加息两次，这是不够的。加息次数可能比市场预期更多，但不会达到传统加息周期的程度。MPC在首次加息时机的问题上更多的关注企业和出口商，而不是家庭，家庭对加息影响耐受力更高。此次英国央行决定维持利率和QE不变主要是考虑到英国退欧的不确定性。这种不确定性阻碍了商业投资和家庭开支，使得经济增长放缓，这可能对货币政策产生一定影响。
之前我们6月份在《详解“超级央行周”，美金融去监管计划出炉—海外宏观周度观察（2017年第24周）》中已经具体分析了当前英国央行面临的两难选择：一方面政治的不确定性和经济增长的放缓，并不支持英国央行加息；而另一方面，通胀逐渐高企，已经远超过央行2%的目标，下半年有达到3%的可能，而且自脱欧以来英镑跌跌不休，英国央行加息又有一定的现实需求。从近期来看，英国脱欧谈判中发生了一些积极的变化：英国联合政府脱欧态度有所软化，英国政府正在制定计划，准备将脱欧谈判的完成时限延长，添加一个过渡期，在此期间允许欧盟公民自由出入英国。上周英国每日电讯报报道，英国政府已经准备好支付360亿英镑（约400亿欧元），作为与欧盟的“分手费”。这是英国政府首次就脱欧费用给出明确的数字。英国希望借此打破脱欧谈判僵局。随着英国政府态度的软化和做出的实质性让步，脱欧谈判不确定性有望降低，谈判破裂风险也在减小，这对英国经济的伤害会减小，也会降低英国央行货币政策的不确定性，加速加息的到来。
❖ NO.4上周全球主要市场表现 ❖
4.1. 全球股市继续分化行情，欧洲股市明显反弹
上周全球股市继续分化行情，除港股大涨2.2%外，前两周表现较好的亚洲和新兴市场股市回调，欧洲股市明显反弹，意大利和英国股市涨幅2%左右，法国、俄罗斯和德国股市涨幅均超过1%。美股道琼斯继续大涨1.1%，标普微涨0.2%，纳斯达克跌0.4%。
4.2. 美国长期国债收益率下降，欧、日短期国债收益率微涨
美国3个月国债收益率收于1.08%，与上周持平， 10年期国债收益率收于2.27%，较上周下行3bp。日本1年期国债利率收于-0.112%，较上周上行0.6bp，10年期国债利率收于0.07%，与上周持平。欧元区3个月短期公债收益率收于-0.6902个百分点，较上周上行0.8bp，10年期公债收益率收于0.5173个百分点，较上周下行6.4bp。
4.3. 黑色系继续暴走，金属延续上涨，农产品和贵金属调整明显
黑色系铁矿石和焦炭继续延续涨势，铁矿石涨3.8%，实现9周连涨，焦炭涨3.2%，实现10周连涨，另外金属品种也延续涨势，铅、锌、镍、铜铝均有所上涨，贵金属金银在连续三周上涨后出现明显调整，白银大跌2.8%。农产品上周深度调整，豆粕、大豆和小麦跌幅均超过5%，其他品种跌幅也明显。
风险提示：特朗普政府贸易对抗，税改推进落后，英国脱欧不确定性。
