在并购、借壳案例中，业绩承诺是重要一环。但这一环如果做不好，一只蝴蝶引发暴风，将可能导致一系列重大问题。
今天，我们要讲的这个财务魔术故事，就和高额业绩承诺相关。本案，影响力非同小可，不久前才刚刚被央视点名曝光，值得所有并购重组领域的人士仔细分析。
本案主角雅百特，2015年8月借壳上市。上市当年实现营收9.2亿，净利润2.6亿。
但因为一次公告，他说秃噜嘴，把自己的毛利率宣扬的极高，遭到了同行的质疑和不懈举报，这才拉开了跨境财务魔术的序幕。
据央视披露，雅百特于2015至2016年9月通过虚构海外工程项目、虚构国际贸易和国内贸易等手段，累计虚增营业收入约5.8亿元，虚增利润近2.6亿元，其中2015年虚增利润占当期利润总额约73%。
有意思的是，他本身业务都集中在国内，境外就仅此一个项目。在之前几年的财务数据中，异常信号不少：
营收增长，但净利润下滑；净利润与经营性现金流量背离；应收账款、存货激增……
“遇到这类公司，你只能膜拜”
1
有境外客户的，水很深！
2012-2014年，雅百特的主要客户都在国内。直到2015年，他说要走国际化路线，开拓了海外市场。
没想到，这个新开发的海外客户，被曝光是虚构的。而这个虚构的海外客户，在雅百特借壳上市时，并没有以引起大家的关注。
而后揭发出来的跨境财务魔术，让我们不得不重视对“境外客户”核查的重要性。
在虚增收入的手段中，从虚构客户角度出发，常见四种操作手法：[2]
1）成立空壳公司或关联公司
2）利用真实客户造假
3）利用海外客户造假
4）与客户串通，私下利益交换
这四种手法由简到繁，识别难度也逐步递增。
第一种方法，成立空壳公司较容易被发现，造假手法比较低端；（参考绿大地案）
第二种方法，难度有所提升，比第一种方法更为隐蔽，通常伴随着银行单据的造假；（参考万福生科案）
第三种方法，难度再上一楼，隐蔽性更高，尽调、核查成本高，核查障碍很多，如语言沟通不畅、境外关联公司配合开具虚假函证等等。（参考辽宁振隆案）
第四种方法，隐蔽性最强，你情我愿的配合，很难察觉出端倪。（参考新大地案）
对于境外客户的虚构，在实践中该如何防范呢？
一般来说，有境外销售的情况下，或多或少也存在境内销售。那么就可以从销售产品种类、销售价格、销售毛利、信用政策的角度，进行对比判断。如果出现了明显的异常和差异，则需要重点关注。[3]
结合雅百特一案来看，雅百特的市场主要集中在国内东部地区，海外市场并没有打开。
▼
而当时重组交易报告书中，全文仅一处提到了雅百特在巴基斯坦有个项目，谁料之后的财务魔术就此萌了芽。
▼
因此，本案更多地给予大家一个启示：
无论是IPO，还是并购重组，任何一个小的细节如果核查不到位，都有可能为之后埋下地雷。而引爆这个地雷的，无外乎舞弊三角论中总结的“机会”、“压力”、“自我合理化”罢了。
2
雅百特，如何逍遥海外？
雅百特，主营金属屋面围护系统，代表作品有广州白云机场、上海虹桥站、中国会展中心等。
2012年-2014年，雅百特分别实现营收1.2亿、1.5亿、4.9亿；净利润1287万、2010万、1.05亿。
▼
其中，2014年的营收同比增长226%，净利润则增长了425%！
如此牛逼的业绩，让他在2015年8月，成功借壳中联电气上市。
俗话说，男人婚前婚后容易变样，雅百特就是这样。他迫于借壳的业绩对赌压力，玩了一把跨境财务魔术。
魔术逻辑是：虚构海外工程→ 伪造购销合同→资金体外循环→虚增营收。
具体来看：
2015年8月，在借壳时声称，承接了一个“巴基斯坦木尔坦城市快速公交专线项目”；
2016年3月，声称该项目已建造完毕，合同总金额为3250万美元。
实际上，该项目的确存在，但是跟他一毛钱关系都没有。据媒体报道，参与该项目建设的只有一家中国公司，中铁一局（CRFG--HRL）。
▼
不过，既然都已经弄出了近2亿的收入，总得做戏做全套，以免暴露破绽。于是，他利用资金体外循环，来消化虚增收入。
他先以“采购材料”的名义，把资金转入自己实控制的公司（上海远盼、上海煊益等），然后再通过客户（上海桂良、上海久仁等）“销售回款”名义，流转回体内。
▼
值得注意的是，由于该项目在海外，物流运输方面必须要报关出境，比境内的玩法稍微复杂些。
不过，这难不倒魔术高手。先将货物报关发向安哥拉，实际上却发往了香港，货物到达香港后，其实际控制的公司再以向雅百特采购的形式，将这批货物运回国内。
▼
这样一来，一个有模有样的资金循环完成了。
综上，2015年至2016年9月，通过虚构海外工程项目、虚构国际贸易和国内贸易等手段，累计虚增营业收入约5.8亿，虚增利润近2.6亿，2015年虚增利润占当期总额约为73%。
3
魔术师是怎么露出破绽的？
虽然他玩的是跨境资金循环，但是和新大地、万福生科比起来，略逊一筹。
他拿虚增的钱去买原材料，导致存货激增；资金周转一圈，导致“应收账款”激增。
于是，这两个关键性的财务指标，全都亮了红灯，引起了大家的关注。
我们梳理了三个疑点，供大家参考：
1）营收增长、净利润下滑，净利润与经营性现金流背离
2）应收账款暴涨+存货激增
3）毛利率比同行业高，遭到同行质疑和举报
疑点一：净利润与经营性现金流背离
2016年，雅百特实现营收12亿，同比增长38.85%；实现净利润2.4亿，同比下降9.5%。
并且，2016年的经营性现金流量净额为-1.58亿，同比锐减了638.88%。
▼
净利润与经营性现金流量的背离，让人不得不怀疑，钱都干嘛去了？我们来看一组数据：
▼
2016年，雅百特购买商品、接受劳务支付的现金为10亿，同比增长了123%，且占当年经营性活动现金流入量的87%。
而2016年，雅百特的营收增幅只有38.85%。
回想2014年，雅百特营收同比增长226%时，购买商品、接受劳务支付的现金流出，也才同比增长了87%，占当期经营活动现金流入量的51%。
▼
那么，多出来的那部分商品、劳务，没有创造利润，反而拖了净利润后腿了？
而且，在经营活动造血功能有障碍时，他只能靠借钱过日子了。2016年，筹资活动现金净额激增了600.25%。
▼
这么粗略一看，雅百特的财务状况着实令人担忧。
疑点二：应收账款暴涨+存货激增
除了上面的盈利数据、现金流量出现异常，资产负债表也出现了异常。
2016年，雅百特应收账款为7.04亿，同比暴涨286.53%；存货9.85亿，同比激增74.83%。
▼
一方面存货积压，一方面回款情况变差，这让财务状况更加令人生疑。
疑点三：毛利率异常，遭到同行质疑和举报
据雅百特2015年年报披露，他们在金属屋面业务上，实现毛利率为45.01%。
▼
2016年5月，雅百特公开表示，巴基斯坦木尔坦公交地铁站项目创收2.01亿，毛利率高达74.16%。
▼
这一逆天的毛利率，甩了同行好几条街。这数据一出来，就引起了同行上海亚泽的高度关注。
上海亚泽的董事长钟俊浩表示，当年与雅百特共同中标某项目，承包价格和材料都一样，亚泽的毛利率只有15%，而雅百特却宣称毛利率有38%。[1]
这次巴基斯坦项目的毛利率被吹成了74.16%，实在是太夸张了。
这也直接引起了同行的不满，于是钟俊浩四处求证，亲自派人前往巴基斯坦木尔坦调研，并获得了当地政府开具的公证文件。并据此向监管层实名举报。
最终，这才叫本案真正曝光。
PS：
在类似的案例中，虚增收入的动机，很大程度上与其借壳时许下的业绩承诺有关。
本案，雅百特借壳当时承诺，2015-2017年度的净利润分别为2.5亿、3.61亿、4.76亿。
而据雅百特2015-2016年年报显示，2015年，雅百特实现净利润2.6亿；2016年，则只实现了2.4亿。
不过，上面的数据是掺水的。若按照2015年虚增利润占利润总额73%计算，2015年，雅百特的实际净利润只有7020万。
同理，2016年，雅百特的实际净利润才只有2.1亿。
所以说，高额的业绩承诺，往往会导致很多问题。
对于雅百特的弥天大谎，对于海外业务核查的重点和难点，大家有什么看法欢迎在下方留言讨论。
另外，优塾团队最近推出的《IPO避雷指南》，算是一本沥血之作。
这既是一本IPO企业雷区指南，又可作为一本企业尽职调查手册，推荐大家阅读，相信会对你有用。
_________________
[1]雅百特2亿合同造假疑云：自称毛利七成，巴方官员却说没签过，澎湃新闻网，2017-05-11
[2]投行小兵：IPO财务造假十大路径核查，投行小兵，2017-5-7
[3]深度报告：IPO审核及核查指引之境外销售的核查（二），投行小兵，2015-12-08
本文完
▼
