811人民币汇率改革两周年的回顾与展望易宪容
2015年8月11日，中国人民银行突然宣布，对人民币汇率形成机制进行重大改革，同进人民银行公布的人民币对美元汇率中间价进行大幅调整，由当天人民币对美元汇率中间价6.1162元连续贬值3天到6.4010元，贬值幅度4%以上。而且当时贬值趋势十分明显，这时，央行官员不得不出来表示，认为这次人民币对美元的汇率突然贬值，并非是政府官员刻意通过人民币贬值来救下行的中国经济，而是矫正人民币汇率价格异常偏高的权宜之计，经过这次改革，人民币汇率会随行就市，更为市场化。
但是当时市场并不太多认同官方这种解释，反之认为人民币汇率制度从2005年7月21日改革以来，已经持续10年以上了。这不仅让人民币对美元汇率出现了升值36%以上、实际有效汇率升值50%以上的局面，而且让市场形成人民币汇率单边升值的十年趋势或惯性。这次中国央行人民币汇率制度改革，目的就是要打破这种惯性，人民币汇率就此有可能进入一个长期贬值的通道。
由此，人民币对美元的汇率开始持续疲软，其每日中间价（及市场价）一直是贬多升少，以致人民币汇率水平逐渐走低，至2015年底贬值至6.4936元，到2016年6月底贬值6.6312元，乃至2016年年底进一步贬值至6.9370元，已然接近7元整数大关。从811汇率改革到这个时候，人民币对美元汇率已经贬值13%以上了，而且整个国内外市场普遍预期，人民币对美元汇率贬值突破7元是迟早的事情。
其实，811人民币汇率制度改革，表面上看是通过人民币汇率贬值有利于中国的出口贸易，但实际上中国央行的目的是为了满足IMF的人民币纳入SDR的要求，推进人民币汇率形成机制市场化，及摆脱人民币汇率对美元的完全依赖。所以，当中国央行突然宣布人民币汇率制度改革、并矫正异常偏高人民币汇率时，对惯常十年的人民币单边升值的利益已经造成了巨大的冲击，甚至把一些长期炒作人民币单边升值的金融机构打得落花流水、损失惨重。
同时，人民币汇率制度改革或人民币汇率的突然贬值，也给了只有5%与实质性贸易关联的国际汇率市场创造了一个炒作人民币汇率贬值的极好机会，所以国际市场很快就掀起了一个炒作人民币汇率贬值的高潮。再加上当时美元的持续强势，及2015年12月中国官方推出人民币汇率指数体系（推出这个体系的目的本来是为了弱化对美元依赖，但实际上成了推进人民币更为贬值的一种制度性因素），从而导致了国际市场炒作人民币汇率贬值更是疯狂。由于人民币汇率的持续贬值，不仅导致了国内资金大量外逃，一年多的时间内国家外汇储备减少1万亿美元以上，也让离岸市场的人民币存款迅速减少，市场对人民币的信心大失，及人民币的国际化全面受阻。
在这种情况下，中国官方不得不对离岸市场疯狂炒作人民币贬值行为重力反击，也对现行的汇率制度及资本流动制度进行全面修订与完善。直到今年前5个月，人民币汇率开始企稳，人民币对美元汇率没有突然7元大关，基本上徘徊在6.8元至6.9元的区间。不过，到了今年5月之后，这种局面开始发生微妙的变化。
在今年5月之后，由于美元汇率开始由盛极而衰，美元汇率指数开始持续下跌，再加国内经济增长开始企稳及远好于市场预期，中国国际收支顺差，这些都成了人民币汇率稳定的基本条件。在这种情况下，中国人民银行顺势修改人民币汇率形成机制，加了“逆周期因子”之汇率定价基准。可以说，人民币汇率形成机制的“逆周期因子”加入，并非仅是人民币汇率形成机制模型数量参数的加入，而是让人民币汇率形成由以往只是被动的接受改为主动参与。人民币的汇率价格不仅要随行就市，更重要的是要有利于国家经济整体利益。今后国际市场投资者想借助人民币汇率波动轻易牟利并非易事。
所以，“逆周期因子”加入之后，随着美元汇率走软，人民币在今年6月开始企稳回升，在6月底人民币对美元的汇率已经升过了6.8元大并；到7月底、8月初，人民币对美元的汇率则进一步升到近6.7元的水平，而8月10日更是突破了6.7元水平升到了6.64元。而且国际市场对人民币贬值预期全面逆转。比如香港人民币离岸市场对人民币的信贷完全恢复。有人说，人民币汇率形成机制“逆周期因子”在5月末的推出，也意味着近两年的“弱势人民币”的汇率政策基本上结束。如果从上半年中国经济增长向好、出口贸易走出衰退格局、贸易顺差增加、外汇储备增加及国内资金流出减弱等现象来，有一定道理，但并不尽然。
因为，这里还有不少问题要解决。一是作为非美元货币的人民币，尽管今年以来人民币对美元汇率企稳回升，但参考一篮子货币的人民币汇率指数却出现逾3.5%的贬值幅度。也就是说，人民币对其他非美元货币是贬值，而不是升值的。特别是欧元对美元汇率今年已经升值12%以上了，这不仅不利于非美元货币的资金流入中国，也为中国资金流入升值过快的非美元货币具有巨大的吸引力。
二是弱势美元舒缓了人民币贬值的压力，增加了中国央行货币政策及汇率政策的弹性。但是美元的弱势是否还会这样持续下去，尽管IMF估计美元汇率仍然高估了10%以上，但是这一波美元的强势并没有结束。因为，美国经济增长、美联储人事安排明朗化、美联储货币的正常化等因素，都是推动美元强势的重要因素。如果这样，人民币的贬值压力又会重现。
三是汇率问题其实就是一种国家与另一个国家的利益关系调整问题。在这个方面，中国官方人民币汇率基准在哪，目前来看还是相当不明朗。所以，政府要给市场一个明确的信号，中国政府会在哪个基准上实现人民币汇率的利益平衡。这才是稳定人民币汇率的关键所在。只有在这此基础上，人民币汇率市场化的步伐真正推进。